中泰证券：天味食品(603317.SH)改革加速中，维持“买入”评级

智通财经APP获悉，中泰证券发布研究报告称，天味食品(603317.SH)改革加速中，预计公司2021-2022年收入分别为31.28、40.83、52.62亿元，归母净利润分别为4.37、6.28、9.17亿元，EPS分别为0.69、1.00、1.45元，对应PE为71倍、50倍、34倍，维持“买入”评级。

中泰证券指出，公司20年实现归母净利润3.64亿元，同比增长22.66%，其中Q4利润下滑，主要系公司广告投入加大。公司所处复合调味品赛道高速增长、集中度低，有望加速提升市场份额。

中泰证券主要观点如下：

投资要点

事件：公司2020年实现收入23.65亿元，同比增长36.90%;实现归母净利润3.64亿元，同比增长22.66%;实现扣非后归母净利润3.09亿元，同比增长18.68%。其中2020Q4实现收入8.40亿元，同比增长29.31%;实现归母净利润0.44亿元，同比下降56.54%;实现扣非后归母净利润0.13亿元，同比下降85.68%。Q4利润下滑，主要系公司加大广告投入。

新品助力火锅底料高增长，提价推升毛利率。2020年公司调味品收入增长37.65%，受益于2019年底及2020Q1对主力产品的提价，毛利率提升4.03个pct。分品类看，2020年火锅底料收入增长49.53%，受益于不辣汤系列等新品增长强劲，其中销量增长43.03%，均价提升4.55%，毛利率提升4.63个pct;川菜调料收入增长24.16%，其中销量增长0.59%，均价提升23.44%，毛利率提升2.84个pct，销量表现疲软主要系疫情下生鲜消费减少及对老品投入较低，导致鱼调料等大单品增长乏力;香肠腊肉调料、鸡精、香辣酱、其他调味品收入分别增长153.09%、9.21%、-0.23%、-33.45%，香肠腊肉调料高增系2019Q4受猪周期影响，2020Q4恢复性增长。Q4调味品收入增长30.17%，其中火锅底料、川菜调料、香肠腊肉调料增速分别为48.93%、-9.01%、187.30%，综合毛利率上升1.66个pct。

经销商渠道高速增长，渠道建设成效显。2020年公司经销商、定制餐调、电商渠道收入增速分别为40.16%、-14.98%、114.90%，其中Q4增速分别为33.02%、-13.66%、104.74%。经销商渠道高速增长，主要系公司2020年大力推动渠道建设，全年经销商净增加1780家至3001家，Q4净增加432家。定制餐调受疫情影响较大，2021年有望逐步回暖。电商渠道持续加码，有望保持爆发增长趋势。2020年西南、华中、华东、西北、华北、东北、华南收入增速分别为45.50%、22.68%、58.70%、36.01%、56.01%、-4.84%、32.88%，其中Q4西南、华东、华北保持40%以上高速增长。

加大市场投入，期待品牌建设成果。2020年公司销售、管理费用率分别提升6.10、0.63个pct，其中Q4分别提升12.00、1.91个pct。销售费用大幅增长，主要系公司为扩大市场和知名度，广告费、业务宣传费和促销费增加。管理费用增长，主要系职工薪酬、股权激励费用增加。短期的市场投入加大使公司净利率承压，但推动品牌建设利好中长期发展。

谋定而后动，高增长有望持续。2020年是公司步入二次创业的“启动元年”，公司优化管理、重视人才引进、强化激励机制、内部治理持续改善。对于2020年的不足迅速调整：公司撤销品牌中心设置，成立战略市场中心，加强营销策略的设计和系统性管理;建立并使用SAP系统，提升营销端能力;及时调整了短期激励措施，除了按计划调整销售人员的薪酬水平外，按照目标达成率分阶梯设置相应激励措施;丰富大红袍产品线，更好推动双轮驱动战略落地。公司计划2021年的收入增长目标不低于30%，反应了公司积极改善，快速增长的信心。

风险提示：原材料价格波动的风险;冠状病毒扩散风险;食品安全风险