兴业研究：3月非农强修复，美联储态度何时变？

本文来源微信公众号“王涵论宏观”，作者王涵等。

投资要点

事件：美国2021年3月季调后非农就业人数增加91.6万人，远超预期的增加66万人；失业率为6%，与预期值持平。我们对此看法如下：

3月非农增长远超预期，服务业复苏进入“快车道”。美国3月就业市场延续快速修复态势，非农就业增长91.6万人，为连续7个月以来的最高值。疫情快速回落刺激服务业就业快速增长，酒店休闲、教育健康就业增长居前，分别为28万人与10万人，建筑业则受益于火热的地产市场以及寒冷天气影响减弱，就业增长11万人，表现同样亮眼。此外，服务业快速修复带动低学历人群就业快速改善，高中学历以下人群失业率下降1.9百分点至8.2%，较高峰时期的21%大幅回落。

小时工资虽略有下滑，或因低收入群体回归所致。3月平均小时工资环比下滑0.1%。分行业来看，就业恢复居前的建筑业、教育健康行业工资都有所下滑，其低收入人群的回归可能对小时工资造成了一定程度的拖累。但酒店休闲业的就业、小时工资环比均保持上升，显示服务业就业市场仍呈现供需两旺的态势。

往后看，服务业就业仍有较大“填坑”空间，强修复料将延续。从恢复缺口的角度看，美国服务业恢复缺口仍然较大，相较于2020年2月，当前休闲及酒店行业仍有18.5%的恢复缺口，对应约313万人。这部分就业需求与居民外出活动直接相关，而高频数据显示近期美国经济活动仍在快速回暖，指向服务业就业恢复或将继续保持较高斜率。

强非农刺激美债利率与美元指数上行，高估值资产仍有压力。3月非农数据公布后，美国10年期国债收益率快速上行4个bp至1.72%，5年期国债上行7个bp至0.98%，美元指数上涨0.2%至93.1。往后看，美债利率仍有上行空间，同时“美强欧弱”的基本面格局或支撑美元指数继续上行，由此美股高估值科技股、商品市场或将继续承压（详见《欧洲疫情引发市场动荡，未来市场展望》）。

联储政策目标向基础目标回归，就业缺口闭合时点值得关注。我们在报告《美联储不续SLR，市场将如何演绎》中提到，由于市场流动性有保障，财政“余粮”充裕，短期内美联储对金融市场的关注度或将下降，政策目标向两大基础目标回归——保就业与稳通胀。从就业修复的角度来看，参考2013年5月联储开始为缩减第三轮QE放风，彼时就业市场缺口约为1.7%，而当前就业市场缺口仍有5.5%，后续缺口闭合时点值得关注。

风险提示：海外金融市场波动超预期；疫苗推进大幅不及预期。

（智通财经编辑：陈秋达）