国信证券：双星新材（002585.SZ）上下游一体化开发，首予“买入”评级

智通财经APP获悉，国信证券发布研究报告称，双星新材（002585.SZ）上下游一体化开发。估算21-23年归母净利润分别为11.9亿元、16.5亿元、21.6亿元;归母净利润增速分别为65%、39%、31%，21年公司净利润中传统、新材料板块分别为2.74和9.16亿，给予传统板块8倍、新材料板块25倍的分部估值法，目标市值250~260亿元,目标股价21.6~22.5元，首次覆盖，给予“买入”评级。

国信证券指出，双星的确定性来自于以下几点，首先伴随面板产业链的国产替代、光伏产业的放量，都会对公司即将交付的新产能形成有效支撑;其次，在新材料领域的拉动下，BOPET整体供需格局要好于2014-2019年的周期，因此传统板块的盈利也会强于过去几年;最后，公司已预公告21上半年5.4-5.8亿的业绩，并将21-23年股权激励的利润条件设定为11.5、15.1和18.7亿元。

国信证券主要观点如下：

综述：本篇报告明确BOPET在传统行业(包装、建筑等)和新材料领域(光学、光伏、信息材料)的应用非常广泛;2020年中国产能虽然高达349万吨，产能利用率为79%，但当年依旧有12-14%的高端新材料BOPET需要从国外进口;因此A股对于传统BOPET公司给与周期估值，如双星新材;对新材料相关公司给予成长估值，如激智、长阳，但国信证券认为双星新材在18年完成技术突破、19年完成维保和技改之后，2020年其新材料板块已占收入比重近50.4%，贡献毛利比重为56.1%，而伴随21-22年30、20万吨的光学新材料产能的释放，预计2021年新材料板块毛利贡献大概率超过70%，同时从切片-基膜-成品膜的全产业链布局会让公司在未来竞争中拥有成本优势、研发提速、规模交付的三大优势，国信证券认为市场低估双星在新材料领域的基膜重要性、成长能力和盈利弹性，估值有望迎来修复。

估值与投资建议：国信证券认为双星的确定性来自于以下几点，首先伴随面板产业链的国产替代、光伏产业的放量，都会对公司即将交付的新产能形成有效支撑;其次，在新材料领域的拉动下，BOPET整体供需格局要好于2014-2019年的周期，因此传统板块的盈利也会强于过去几年;最后，公司已预公告21上半年5.4-5.8亿的业绩，并将21-23年股权激励的利润条件设定为11.5、15.1和18.7亿元。

核心假设与逻辑：21-23年公司加权平均产能分别别为71、101和106万吨，伴随公司光学级产能将于2021-2022年逐步交付，新材料板块收入占比将逐年提升，收入占比分别为73%、81%和83%;毛利占比分别为77%、87%和90%;

同市场的差异之处

(1)上下游一体化开发和基膜重要性：公司具备切片-基膜-成品膜一体化的开发能力，优势体现为成本、研发和交付，而基膜量产是当前国内新材料膜公司最为匮乏的，它直接决定了成品膜的品质和良率;并可能导致双星在未来走向平台类的公司

(2)不应孤立看待BOPET在传统和新材料领域的应用：国信证券认为正是BOPET在新材料中的应用前景，才导致双星为代表的传统膜公司的升级转型，这也客观导致部分产能退出在传统领域的竞争，推动了2020年整个行业景气度的回升。

股价变化的催化因素：业绩超预增公告、光学和光伏板块出货量占据国内第一、新客户和新品的渗透率超预期

风险提示：基膜到应用端的工艺水准低于行业标准、宏观经济失速。