东吴证券：首予百润股份(002568.SZ)“买入”评级 预调酒持续提速 业绩表现亮眼

智通财经APP获悉，东吴证券发布研究报告称，百润股份(002568.SZ)品牌优势明显，预调酒发展持续加速，中长期成长空间大。给予2021-23年EPS预测1.09/1.52/2.09元，当前股价对应PE分别为63/45/33倍，考虑公司行业龙头地位及竞争优势，首次覆盖，给予“买入”评级。

事件：公司发布2021年中报，2021H1实现营收12.12亿元，同比增53.72%，归母净利润3.69亿元，同比增73.94%，符合预期，处于预告区间中位。2021Q2实现营收6.95亿元，同比增54.35%，归母净利润2.38亿元，同比增58.25%。其中2021H1预调酒实现营收10.56亿元，同比增50.56%，净利润2.68亿元，同比增71.86%。2021Q2实现营收5.99亿元，同比增50.11%，净利润1.77亿元，同比增53.28%。

东吴证券主要观点如下：

预调酒增长持续提速。分产品看，2021H1预调酒/香精及其他分别实现收入10.56/1.56亿元，同比增长50.56%/81.4%，其中2021Q2预调酒/香精及其他分别实现收入5.99/0.96亿元，同比增加50.11%/87.46%。预调酒增长持续提速，预计主要源于新品不断推出带来增量(如推出清爽/强爽/经典新品等，升级包装)，渠道拓展效果明显(高线城市类深分销模式推进，下沉渠道提升渗透率)，以及公司2021年以来围绕消费者推进数字化转型。

分渠道看，2021H1线下零售/数字零售/即饮渠道分别实现收入8.46/2.97/0.51亿元，同比增加44.15%/59.49%/306.9%，其中即饮渠道快速增长源于2020年受疫情影响较大，2021年实现良好恢复。2021H1公司净新增经销商177名，主要来自华东、华西区域，分别净新增69/56名，体现公司基于华东/华南市场推动区域扩张。2021Q2末预收账款0.27亿元，经营现金流净额1.38亿元，环比同比均有所下降。

规模效应提升毛利，费效明显优化，净利率持续提升。公司2021Q1/Q2分别实现净利率25.28%/34.19%,同比增长7.03/0.81pcts，其中预调酒净利率分别为19.80%/29.63%，同比增长6.52/0.61pcts，主要源于毛利提升及费用优化，其中2021H1公司整体/预调鸡尾酒/香精分别实现毛利率67.26%/67.38%/66.32%，同比下降1.82/1.98/0.44pcts。

还原运输费看，公司整体/预调鸡尾酒/香精分别实现毛利率71.43%/ 71.97%/ 67.32%，同比增长2.35/2.61/0.56pcts，我们预计源于新品不断放量及产能利用率提升带来的规模效应。公司2021H1销售费用率(未还原运输费)/管理费用率分别为19.5%/6.91%,分别同比下降5.48/2.34pcts;2021Q2销售费用率(未还原运输费)/管理费用率分别为17.16%/6.74%,分别同比下降3.13/1.89pcts，费用效率持续提升，源于公司持续推进精准化营销。

产品矩阵储备充足，定增项目打开空间。公司品牌优势明显，在预调酒品类较早抢占消费者心智，产品储备充足，不断推新，同时围绕度数/目标人群/场景延伸产品线。同时，公司定增威士忌基酒项目布局长远，预计23年可量产，且已与部分经销商达成初步合作意向，该项目将进一步保证基酒供应，降低基酒成本，同时可丰富公司产品矩阵，提供威士忌预调酒等产品，空间广阔，成长持续性将进一步提升。

风险提示：行业竞争加剧，原材料价格波动，销售不达预期等。