解读绿城管理(09979)中期报：净利润同比增82.8%，内外因素共振下的“长期主义者”

7月29日晚间，“代建第一股”绿城管理控股(09979)披露了2021年上半年业绩公告，亮眼的财报数据可谓引起许多投资人的侧目。

具体而言，截至2021年上半年，该公司实现营收10.81亿元，同比增长32.6%;实现归属于公司股东的净利润2.7亿元，同比增长82.8%;同时录得毛利为5.13亿元，同比增长51%，整体来看，该公司的核心财务数据均呈快速增长的状态。

(数据来源：绿城管理控股财报)

值得一提的是，绿城管理这一次交出一份业绩大增的“成绩单”似乎也不乏代建行业的助力。

近年来，随着房地产调控的不断深入，代建行业的逆周期特征愈发明显——即随着房地产市场调控愈发严厉，且在较长的时间内严调控或仍将继续存在，代建行业则有望受益于房地产市场的严调控，渗透率逐步提升，进而成为房地产“白银时代”下的黄金赛道，而绿城管理作为代建行业的头部企业，自然有望受益于代建行业渗透率的提升。

接下来，不妨结合行业发展前景及核心财务数据探讨一下：在内外因的共同助力下，该公司的成长性究竟怎么样?

要回答这一问题，还需回到绿城管理的财报上。

从绿城管理披露的这一份财报来看，不难发现，这一份亮眼的财报数据中还藏有以下几大增长亮点，如下：

一是，目前绿城管理的业务已经实现了全国化区域布局，并且已经形成了多元化的客户结构。

从财报披露的内容来看，截至2021年6月30日，公司于中国28个省、直辖市及自治区的96座城市拥有334个代建项目，合约总建筑面积84.0百万平方米，同比增长14.6%;在建面积为43.7百万平方米， 同比增长12.6%。同时，期内该公司的客户结构也愈发多元化：按管理总建筑面积看，该公司私营企业委托项目、国有企业委托项目、政府企业委托项目占比分别为35.7%、35.7%、21.7%，按当期在建面积看占比则分别为26.1%、43.9%、30.0%。

二是，乘政策东风，绿城管理的政府代建业务呈现出迅速增长之势。

据智通财经APP了解，今年上半年，该公司商业代建项目合约总建筑面积47.9百万平方米，同比增长8.1%，政府代建项目合约总建筑面积36.1百万平方米，同比增长24.5%。另外，期内该公司新拓政府代建项目合约总建筑面积6.1百万平方米，超去年同期拓展规模5倍以上，并首次在江苏、福建、山西、江西等省外主要城市落地项目。

与此同时，该公司的这一业务板块还将呈现出稳步增长的特点：目前绿城管理是国内最大的保障房建设服务商，具备36.1百万平方米合约总建筑面积及26.4百万平方米在建面积的保障性物业，受益于这些保障房业务的规模效应，该公司的政府代建业务预计还将呈现出持续增长的特征。

不得不说，上述政府代建业务的增长也是乘“政策东风”所致，近年来，随着政府主导的保障房、租赁用房的政策出台，以及针对三旧改造、城市更新等政策持续落地，政府代建这一细分行业的开发需求得到极大提升。

针对于此，这一点绿城管理控股CEO李军在业绩会上分析行业趋势时也表示，“政府国企金融机构逐渐成为房地产市场的主体之一，需要专业的开发和代建服务商来承接这个业务内容，未来市场需求还会再进一步的提升。”

事实上，除了政府代建这一新兴的蓝海市场助力绿城管理控股的发展之外，放到代建行业整个大环境来看，绿城管理控股所斩获的市场助力亦不容小觑。

前文已经提到，代建行业的逆周期属性明显，或将在房地产行业“降杠杆”政策力度进一步加码的背景下，促使代建行业和地产开发行业的营收增速差和净利率差进一步扩大。此外，受益于轻资产属性的利好，这一行业盈利能力亦整体优于传统的地产开发业务。在这两大属性的共同作用下，预计代建行业的市场规模将大幅提升。

据中指院研究报告显示，预计国内到2025年代建市场容量将达2.2-2.5亿平方米，在中性假设下，代建项目销售额将超2万亿。这是之前市场对于代建行业的发展空间预判，而据最新数据测算，2030年商业代建销售额或接近5万亿元。

鉴于此，不难发现，万亿级别的级别市场规模，于绿城管理而言是十分重要的发展助力。套用到SWOT分析模型上，这属于绿城管理的“Opportunity”——发展机会。

在现在的战略规划报告里，SWOT分析方法应该算是一个比较常见的分析工具，即对企业内外部条件各方面内容进行综合和概括，进而分析企业的优劣势、面临的机会和威胁的一种方法。其中“S”和“W”分别指企业的优势(Strength)和劣势(Weakness)，“O”和“T”则分别是指企业所面临的发展机会(Opportunity)和威胁(Threats)。

(图片来源：网络)

如果说代建行业的外部环境对绿城管理来说是发展机会。那么，内部能力上，于绿城管理而言，是优势还是劣势呢?

显然，结合行业地位、稳健的财务数据及新增长曲线的增长力来看，该公司的内部能力是企业的发展优势所在。

具体来说，行业地位上，绿城管理是国内代建行业名副其实的“领头羊”：该公司于2020年成功登陆港交所，成为中国“代建行业第一股”。与此同时由该公司CEO李军主导的代建4.0体系、绿星标准、代建行业联盟等皆成为了代建行业的标杆。此外，2019年其新订约建筑面积占行业比重达 23.7%，收入占行业比重达 22.0%，均两倍于追赶者，龙头地位稳固。

财务数据上，除了此次营收、净利润及毛利大幅增长之外，该公司的盈利能力也逐步提升——今年上半年，绿城管理的毛利率和归母净利润率分别为47.5%、25%，分别较去年同期提升5.8个百分比和6.8个百分比。同时，该公司的强现金流表现也促使其具备“现金奶牛型企业”的优势：期内该公司经营活动现金净流量达2.6亿元，现金流十分充裕。

此外，绿城管理围绕代建业务孵化的产业链业务也已经逐步打开增长空间。据财报数据披露，2021年该公司继续孵化产业链上下游公司，并于年初重点收并购轻资产模式、利润率高、且为房地产核心价值业务的产业链公司，进而促使该类产业链孵化的投资收益实现大幅提升，期内产业链上下游孵化业绩达2150万元，较2020年同期的增长133.7%。

基于上来看，万亿级别的市场规模叠加优秀的基本面，或将促使绿城管理控股在SWOT分析模型中斩获“机会+优势组合”，从而促使该公司可以获得最大的增长助力，成长潜力不容忽视。

而这一点亦与李军在业绩会发表的观点不谋而合，他表示，针对当下的代建市场，在做SWOT分析时便可以明显看到公司的发展优势，具体如下：

一是，基于代建模式的反周期特质，绿城管理已经完成的全国化布局，及在新拓项目保持良好态势，目前来看公司将继续保持行业的引领地位;

二是，响应行业政策上，绿城管理目前已经发展成为中国最大的保障房建设服务商，并具有绝对的领先地位，未来公司还会继承这个优势。

三是，在十余年的经营积累上，绿城管理的经营体系、标准化体系、服务体系方面目前均是领先于行业的，同时也正在逐步打造供应链体系和社会的平台效应。

最后是，在全国化布局过程当中，公司一方面聚焦京津冀、长三角、珠三角等经济发达区域，一方面主动对客户结构做优化，较大地增强抵御风险的能力。同时，第二、第三增长曲线也开始逐步产生效应。

但从估值层面上来看，比起上述不容小觑的成长力和竞争优势，该公司作为“代建行业第一股”估值似乎被严重低估了。

截至目前，绿城管理的滚动市盈率仅11倍出头，对照同处于黄金赛道且同是头部物管企业的华润万象生活来说——华润万象生活的滚动市盈率目前已超100倍，意味着绿城管理的估值水平处于被明显的低估状态。

至此可知，在内外因素的共同作用下，绿城管理后续估值还将存有更大的向上增长空间，长线价值亟待释放。