2021年杰克逊霍尔会议点评：Taper不会提前

事件

北京时间8月27日22:00，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔会议（也称全球央行年会）上发表题为“新冠疫情时期的货币政策”的演讲。

核心结论

1、鲍威尔在杰克逊霍尔会议上表示，当前失业率依然很高，预计后续将继续改善，通胀已经出现缓和的迹象。若经济符合预期，认为年内启动Taper是合适的。Delta病毒仍对短期经济构成风险，会继续评估。

2、本次鲍威尔讲话内容与7月FOMC会议基本一致，未释放更多增量信息，意味着大概率不会在9月宣布Taper，令市场有些“失望”。鲍威尔讲话过后，美元指数与10Y美债收益率快速跳水，美股与黄金涨幅扩大。

3、本次讲话符合我们的判断，即Taper不会超预期提前。现在美联储面临两种方案：（1）11月宣布Taper，从12月开始实施；（2）12月宣布Taper，从明年1月开始实施。两种都算是符合预期，具体采取哪一种取决于未来2-3个月的就业和疫情表现。

4、大类资产观点：维持此前判断，年底之前，美股有回调风险；美元指数、美债收益率、人民币汇率均趋于震荡；黄金面临下跌压力。

正文如下

1、鲍威尔讲话要点整理：

关于经济：疫情之后美国经济经历了强劲复苏，但是不均衡的。失业率已降至5.4%，但仍然过高，且非农报告低估了真实的劳动力市场疲软程度。随着疫苗接种推进、学校开学和失业救济停止，预计就业将进一步改善。Delta病毒的广泛传播依然对短期的经济构成风险。

关于通胀：当前的高通胀令人担忧，但依然认为通胀是暂时性的，一些数据已经显示出通胀将缓和的迹象，长期通胀预期依然与目标一致。历史经验表明，如果为应对暂时性通胀而收紧货币政策，可能弊大于利。如果持续的高通胀成为一个严重问题，将采取合适的行动。

关于Taper：通胀目标已经取得实质性进展，就业目标也取得了明显进展（clear progress）。和7月FOMC的大多数参会者观点一致，即若经济符合预期，今年开始缩减购债是合适的。7月的非农就业报告显示出进一步进展，但Delta病毒的传播也进一步加剧，将继续评估数据和风险。

关于加息：缩减购债不会对加息发出直接信号，已经阐明了加息的条件与Taper不同，并且要求更高。在实现最大就业、并且可持续的2%通胀目标之前，都会维持当前的利率水平。

2、本次讲话并未提及Taper时点，令市场有些“失望”。

本次会议之前，市场多数观点认为鲍威尔可能在本次会议上释放更清晰的Taper信号，甚至可能暗示将在9月的FOMC会议上宣布Taper，但实际上鲍威尔的讲话内容与7月FOMC会议基本一致，并未释放更多的增量信息，这也意味着大概率不会在9月宣布Taper，因此让市场有些“失望”。鲍威尔讲话前，主要资产价格均维持窄幅波动。鲍威尔讲话开始后，美元指数和10Y美债收益率快速跳水，黄金大幅反弹，美股涨幅迅速扩大。

3、本次讲话符合我们的判断，即Taper不会超预期提前。

早在4月的报告《如何预判美联储缩减QE时点？》中我们就曾指出，美联储在Taper上的首要考量是避免2013年“缩减恐慌”再度上演，而2013年“缩减恐慌”很大程度上是鲍威尔推动的，并被广泛批评。如今再面临同样的问题，鲍威尔只会做符合预期的操作，宁肯慢也不会快。而纽约联储在7月的调查显示，目前市场中位数预期仍然是从明年1月开始实施Taper。

考虑到7月底以来，美国就业数据明显改善且美联储官员多次释放鹰派信号，最新的市场预期可能会略有提前。年内还剩3次FOMC会议，分别在9/23、11/4、12/16，因此，美联储实际上面临两种方案：

（1）11月宣布Taper，从12月开始实施；

（2）12月宣布Taper，从明年1月开始实施。

两种方案都算是符合预期的操作，具体选择哪一种，将取决于未来2-3个月美国的就业数据和疫情表现，但前后差1个月对市场的影响有限。

4、大类资产观点：下半年的基准情景为，美国经济延续边际放缓、通胀触顶回落、Taper节奏符合预期、全球经济景气到达顶部、疫情难有显著缓和。我们维持此前的观点：年底之前，美股有回调风险；美元指数和美债收益率均趋于震荡、难大幅上行；人民币汇率也趋于震荡、贬值压力有限；黄金面临下跌压力。（详细分析请参阅《美债与TIPS：联系、展望、对资产价格影响》、《年初以来美债收益率走势复盘与展望》、《美元反弹，人民币为何坚挺？能否持续？》）

风险提示

美联储Taper时点超预期提前，全球疫情超预期演化。

本文编选自“熊园观察”微信公众号；作者：熊园、刘新宇；智通财经编辑：刘岩。