天风证券：透过燃气公司中报，看天然气行业发展趋势

核心观点

近期几家燃气龙头发布中期业绩，包括新奥股份（及港股子公司新奥能源）、华润燃气、昆仑能源，我们可以从中窥见天然气行业发展的一些值得重视的趋势。

1.销气量：龙头优势显现，工商煤改气是驱动因素

2021年上半年，国内天然气需求在“碳中和”和“煤改气”背景下快速增长，总表观消费量达到1851亿方，同比增幅16%。几家龙头燃气公司（新奥股份、华润燃气、昆仑能源）体现出来的增速更是高于行业水平。

2.LNG：将占据更重要的气源地位

从行业层面来看，2021年上半年全国天然气表需增长16%的背景下，LNG进口量增加了26%。主要原因是，总体需求高速增长背景下，国产气量和管道进口气量具有一定的供给刚性，弹性部分只能由LNG进口补足。主要上市公司在中期业绩发布中，表示了对LNG气源的重视，包括对国家管网公司LNG接收站窗口期的重视，利用窗口期和其他多元化的LNG气源，也是未来燃气公司的布局方向。

3.毛差：成长的烦恼

在需求高速增长、气源价格高企的背景下，燃气公司出现小幅的毛差压缩是正常现象。值得注意的是，受益气量增长，龙头公司的成本费用得以摊薄。如我们一直强调，对于燃气公司应更重视其气量的成长性，而非价差波动。

4.重视碳减排：综合能源是天然气与可再生能源的结合点

几家龙头燃气公司的ESG报告和中期业绩会普遍表示了对碳减排的重视。具体工作体现在两大方面：一是天然气销售业务本身，尤其是工商“煤改气”和燃气电厂客户的拓展。二是主动布局可再生能源，如新奥能源一直重点发展的综合能源业务，通过综合能源将天然气和光伏、地热等可再生能源进行结合。

风险提示：1）中国天然气市场需求增速显著放缓的风险；2）国际LNG现货价格波动过大，影响下游企业需求稳定性的风险；3）气价波动加强的新形势下，企业套保不力导致盈利波动性增强的风险；4）长期能源转型趋势下，燃气龙头未能充分布局新能源的风险。

正文

1. 销气量：龙头优势显现，工商煤改气是驱动因素

2021年上半年，国内天然气需求在“碳中和”和“煤改气”背景下快速增长，总表观消费量达到1851亿方，同比增幅16%。龙头燃气公司体现出来的增速更是高于行业水平。新奥能源上半年零售气量124亿方，同比+22%；华润燃气上半年零售气量133亿方，同比+30%；昆仑能源上半年零售气量120亿方，同比+20%。工商气拉动增长，符合“煤改气”行业背景。新奥能源、华润燃气、昆仑能源上半年的工商业用气量分别同比+26%、+40%、+30%，是拉动总体气量增长的关键因素。

2. LNG：将占据更重要的气源地位

从行业层面来看，2021年上半年全国天然气表需增长16%的背景下，LNG进口量增加了26%。主要原因是，总体需求高速增长背景下，国产气量和管道进口气量具有一定的供给刚性，弹性部分只能由LNG进口补足。从昆仑能源公布的接收站使用率也可能看出，上半年LNG进口终端使用率大幅提升。此外，主要上市公司在中期业绩发布中，表示了对LNG气源的重视，包括对国家管网公司LNG接收站窗口期的重视，利用窗口期和其他多元化的LNG气源，也是未来燃气公司的布局方向。

新奥股份(600803.SH)：除了从新奥集团托管的舟山LNG接收站，还获得了国家管网公司LNG接收站的窗口期使用权。舟山LNG接收站，上半年处理量184万吨，其中52%液态出，全年目标450万吨。今年Q2二期建设完成，2023年处理能力达到800万吨。正在申请三期扩能审批，希望2021年底拿到核准。希望把舟山打造成东北亚LNG交易中心。

昆仑能源(00135)：拥有唐山和如东两个LNG进口终端，接卸能力均为650万吨。2021上半年，两个接收站平均负荷率高达84%，同比大幅+18.6pct；LNG气化量和装车量共75亿方，同比+28%。

中国燃气(00384)：中国燃气虽然目前没有自营的LNG接收站。但其在业绩会上提出，国家管网公司窗口期合作，LNG管道气串换探索。中燃是中海油最大的LNG分销商，在广东省成立了合资公司，瞄准大湾区工业用户煤改气，目标是成为中国最大的LNG液态分销企业。21/22财年计划450-500万吨LNG销量。与国家管网公司合作，LNG码头的窗口期，2021年计划进口LNG70-100万吨。

华润燃气(01193)：2021上半年，管道气采购占比88.0%，同比上升1.0个百分点；LNG采购占比10.4%，同比下降1.0个百分点。窗口期采购国际LNG1.6亿方，优化气源采购成本。

3. 毛差：成长的烦恼，高气价下难免承压

在需求高速增长、气源价格高企的背景下，燃气公司出现小幅的毛差压缩是正常现象。2021上半年，新奥能源、华润燃气的零售气毛差都出现了小幅缩窄。新奥股份对此原因分析包括，客户结构变化、LNG价格大幅上涨、以及居民传导时间的滞后。

具体对上游气源涨价原因和展望，见我们之前报告《天然气淡季暴涨的启示——波动创造价值》。

值得注意的是，受益气量增长，龙头公司的成本费用得以摊薄。具体到公司财务数据，单方气对应的EBIT缩窄幅度明显小于毛差的缩窄幅度。比如，新奥能源的天然气零售业务板块，单方气毛差从2020H1的0.61元/方下降到2021H1的0.56元/方，同比-0.05元/方；而单方气的EBIT水平从0.30元/方下降到0.27元/方，同比降幅0.03元/方，小于毛差的缩窄幅度。如我们一直强调，对于燃气公司应更重视其气量的成长性，而非价差波动。

4. 碳减排：综合能源是天然气与可再生能源的结合点

几家龙头燃气公司的ESG报告和中期业绩会普遍表示了对碳减排的重视。具体工作体现在两大方面：一是天然气销售业务本身，尤其是工商“煤改气”和燃气电厂客户的拓展，本身虽不体现在企业自身的碳减排中，但实际上通过碳排放范围三实现了全社会的碳减排。二是主动布局可再生能源，如新奥能源一直重点发展的综合能源业务，通过综合能源将天然气和光伏、地热等可再生能源进行结合；再如华润燃气对充电桩、加氢站的布局等。

4.1. 新奥能源

1）公司制定了自身的碳中和目标：公司就城市燃气业务的温室气体排放强度设定中长期目标，即在2019年的温室气体排放强度（范围一与范围二温室气体排放量/天然气销售量）的基础上，至2030年下降20%，承诺2050年实现碳中和。

2）碳排放水平方面：公司2020年温室气体总排放21.0万吨二氧化碳当量，比2019年减少20.2%。

3）具体业务领域措施包括：城市燃气领域，提升城市燃气业务能效，强化甲烷管理，优化自身用能结构。综合能源领域，在项目开发、建设和运营的各阶段增加可再生能源（如太阳能、地热、生物质、氢能等）的利用比例。至2025年实现新增光伏装机容量2.2吉瓦；至2030年实现新增光伏装机容量4.7吉瓦。

4.2. 华润燃气

1）碳排放水平方面：2020年，公司温室气体排放总量20.2万吨二氧化碳当量，比2019年下降16.8%。

2）具体业务领域：在分布式能源领域，2020年，公司新签约14个分布式能源项目，预计总投资额约2.95亿港元，累计项目数量达到46个。在充电桩领域，新增投运充电站共38座，累计投运充电站107座，全年售电量1.68亿度。在加氢站领域，新增批准建设加氢站2座，累计批准建设加氢站9座。

4.3. 昆仑能源

1）碳排放水平方面：2020年，公司温室气体排放总量150万吨二氧化碳当量，比2019年下降5.9%。

2）具体业务领域：积极响应国家“2+26”城市大气污染防治计划，落实《京津冀及周边地区2020–2021年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》，配合地方政府完成“煤改气”项目建设任务。新能源业务领域，截至2020年底，推进天然气与新能源融合发展项目20余个，推动分布式能源项目4个，组织生物质能源项目2个。

5. 风险因素

1）中国天然气市场需求增速显著放缓的风险；

2）国际LNG现货价格波动过大，影响下游企业需求稳定性的风险；

3）气价波动加强的新形势下，企业套保不力导致盈利波动性增强的风险；

4）长期能源转型趋势下，燃气龙头未能充分布局新能源的风险。

本文来源微信公众号“樨樨和她的油气小伙伴”，作者张樨樨团队，智通财经编辑：陈秋达。