安信证券：维持索菲亚(002572.SZ)“买入-A”评级 行业景气度维持较高水平 收入增速持续回升

智通财经APP获悉，安信证券发布研究报告称，维持索菲亚(002572.SZ)“买入-A”评级，作为定制领域龙头企业在后疫情期间仍有稳定的业绩增长，零售渠道表现出较强的竞争力，新兴渠道快速恢复。预计21-23年的EPS分别为1.47/1.64/1.82元。

业绩报告：公司2021H1实现营业收入43亿元，同比增长68.3%;归母净利润4.5亿元，同比增长30.12%;扣非后净利润4.1亿元，同比增长91.6%。公司2021年单二季度实现营业收入25.4亿元，同比增长41.8%;归母净利润3.3亿元，同比下滑8.7%;扣非后净利润3.1亿元，同比增长10.2%。

安信证券主要观点如下：

行业景气度维持较高水平，收入增速持续回升：上半年公司实现收入43亿元，同比19/20年分别增长36.8%/68.3%;单二季度收入25.4亿元，同比19/20年增长29.7%/41.8%。

分产品看：1)衣柜业务：公司衣柜业务上半年实现收入34.6亿元，同比19/20年分别增长26.7%/57.6%。客单价提升是拉动公司业绩增长的重要驱动：上半年公司工厂端客单价达到1.31万元/单，同比19/20年增长20.4%/6.6%。索菲亚在环保产品上拥有领先市场的洞察及多年耕耘，于2016年率先推出无甲醛添加康纯板，截至2021年6月底，索菲亚康纯板的客户占比已上升至86%，同比增加12pct，订单占比高达87%，同比增加21pct。同时，受益于公司渠道变革，经销商运营效率也得到提升，经销商渠道单店提货额同比19/20年增长11.8%/39.5%。截至本报告期，“索菲亚”专卖店达到2770家，同比净新增178家，稳步小幅增长。

2)橱柜业务：公司上半年橱柜业务实现收入5.6亿元，同比19/20年增长80.3%/121.1%。司米橱柜作为公司落实多品牌战略于2014年引入的橱柜品牌，截至报告期末，拥有约1081家专卖店及949位经销商。另一方面，公司紧跟市场消费需求，加大对产品研发的力度，先后上市6款具有强竞争力的橱柜新品、2个空间系列、1个新封边技术板材，进一步强化产品力。

3)木门业务：公司上半年木门业务实现收入1.7亿元，同比19/20年增长113.1%/93.8%。木门业务收入的快速增长主要系公司在全国快速布局门店，公司索菲亚木门、华鹤木门的专卖店分别较上年同期净增加281家、114家。

分渠道来看：公司持续积极推进全渠道建设，1)传统渠道：上半年经销商渠道收入为33.8亿元，同比19/20年增长55%/93%;直营实现收入1.5亿元，同比19/20年提升87.2%/118.9%。公司今年推出以大众市场为目标的米兰纳定制家居，定位互联网轻时尚品牌，目前共发展经销商214家，拥有专卖店32家。米兰纳整体价格带区间大概在699-1000元左右，引流主打产品是699元，狙击中小品牌，性价比进一步提升。

2)大宗业务渠道：公司上半年大宗业务收入达7.3亿元，同比增长164.1%/136.8%，贡献收入占比17%。公司大宗业务虽部分受恒大事件影响，但除恒大外，公司亦与国内百强房企的大部分企业达成战略合作关系，是多家医院、学校等对环保要求极其严苛的机构或企业指定供应商。

3)整装渠道：公司自2019年在全国范围与实力较强的装企开展合作，本报告期内，经销商合作装企+公司直签装企逾1700家，贡献收入1.35亿元;收入比去年全年实现翻倍增长。未来，整装、家装渠道将成为公司新增长点。

盈利能力呈现恢复态势：公司上半年实现净利润4.5亿元，同比19/20年增长17%/30.12%,单二季度实现归母净利润3.3亿元，同比19/20年增长15.5%/-8.7%;公司单二季度净利率为13.4%，同比19/20年下滑1.6pct/7.5pct，环比2021Q1提升6.8pct，盈利能力开始有所回升。净利率不及去年同期的原因主要系毛利率下滑，Q2单季公司毛利率为37.2%，同比19/20年下滑0.8pct/3.1pct，毛利率下滑原因系报告期内公司主要原材料板材与五金配件价格上涨，成本端承压。

费用方面，公司上半年期间费用率为21.8%，同比减少4.3pct，Q2单季期间费用率为20.4%，同比增加0.5pct。报告期内公司管理费用率8.2%，同比减少2.0pct，其中Q2季度由于单位人工成本呈上升趋势，管理费用为7.3%，同比提升1.6pct。上半年公司销售、研发、财务费用率分别为9.7%、2.9%、0.52%，同比变动-1.1pct、+0.1pct、+0.5pct。

公司流动性充足，营运效率有所提升：公司上半年经营性现金流净额8552.3万元，去年同期为-9900.5万元，Q2单季经营性现金流净额7.5亿元，同比去年增长43.5%，主要系公司上半年销售量增加导致销售商品所受现金相应增加。

截至2021年上半年，公司存货6.6亿元，较2020年末增加约1.7亿元，主要系大宗业务发展迅速，期末大宗工程待安装验收，发出商品增加;报告期内存货周转天数37.0天，同比减少11.8天;报告期末公司应收账款8.8亿元，同比增长69.2%，主要是由于大宗业务的快速发展使得应收账款增加，报告期末应付账款11.7亿元，同比增长66.0%;报告期内公司应收账款/应付账款周转天数为35.9/73.8天，同比减少6.7天/9.7天。

风险提示：市场竞争持续恶化，房地产市场恢复不及预期，大宗业务客户兑付。