中信证券：预计唯品会(VIPS.US)Q3收入同比增长5.2%，维持“买入”评级

智通财经APP获悉，中信证券发布研究报告，预计唯品会(VIPS.US)2021年第三季度收入同比增长5.2%，符合公司指引，位于指引低端。预计Non-GAAP净利润10.5亿元，对应净利率4.3%。中信证券看好低线升级大周期下折扣零售赛道的长期机会，维持“买入”评级。

中信证券观点如下：

需求疲软和竞争加剧，预计公司Q3收入同比+5.2%，符合公司此前指引（5%-10%）

据国家统计局，7月/8月限额以上服装鞋帽、针纺织品类零售额同比+7.5%/-6.0%，穿类实物商品网上零售额同比+21.6%/+19.4%，预计9月环比增速将进一步趋缓。与此同时，抖音、快手等内容平台凭借优渥的用户时长、丰富的内容形式和高效率的成交转化快速切入电商领域，大幅加剧了服装等非标品类的竞争。行业需求疲软和竞争加剧客观上对公司增长形成一定压力，预计Q3收入同比增长5.2%，落在公司前期指引5%-10%的下端，且增速降档预计将延续至未来3-4个季度。

营销投入加大但策略明显调整，预计Non-GAAP净利率4.3%。

行业快速内卷过程中，公司营销效率有所下滑，21Q1/Q2营销费用率同比+2.4/+0.5pct，预计21Q3仍将同比上升。同时，考虑到拉新成本显著上升、新客年轻化&消费力补足，公司将更多营销资源投入至老客户激活，如SVIP用户限时五折优惠等，因此预计Q3毛利率将同比下滑。我们维持前期判断，竞争加剧下预计公司下半年盈利能力将持续承压，全年利润率较2020年将有一定程度下滑。

供应链深化和用户运营优化，有助公司提升运营能力，蓄力长期发展。

公司围绕“好货”战略，深入上游供应链，目前已与500+个品牌达成专供合作，预计品牌专供款的GMV占比将以每年2pcts的增速稳步提升，向TJX迈进（占比40%+）。与此同时，公司正探索通过短视频、直播、小程序裂变等多种渠道触达用户，实现一体化运营，并尝试APP改版实现“千人千面”的精准营销，运营效率仍有较大提升空间。

投资建议：估值落入历史底部，建议关注。服装特卖赛道竞争加剧，预计公司将牺牲短期增速，转而强化供给壁垒，并不断优化运营能力，为长期发展蓄力。考虑到2021年上半年收入超预期但竞争格局快速恶化，我们调整公司2021-23年收入预测至1,200亿/1,299亿/1,379亿元（原预测1,183亿/1,304亿/1,409亿元），下调2021-2023年Non-GAAP净利润预测至61.9亿/70.8亿/81.9亿元（原预测70.4亿/79.1亿/88.8亿元）。当前市值对应2021年仅8x PE，位于历史底部，建议关注。参考行业平均估值，给予公司2021年12x PE，对应目标价16美元/ADS，维持“买入”评级。

风险因素：用户增速趋缓；各电商平台加大特卖投入、竞争加剧。