西部证券：维持中国中免(601888.SH)“买入”评级 促销及补购提升致利润不及预期

智通财经APP获悉，西部证券发布研究报告称，维持中国中免(601888.SH)“买入”评级，暂不考虑未来港股上市的股份摊薄，预计21-23年EPS为5.46/7.00/9.67元，对应最新PE为49/38/28倍。

事件：公司21年前三季度实现收入和归母净利润494.99亿和84.91亿元，同比+40.87%和+168.35%，单三季度实现收入及归母净利润139.73亿和31.32亿元，同比-11.73%和+40.22%。

西部证券主要观点如下：

Q3疫情影响收入下滑，首都机场租金、离岛免税所得税调整致利润高增长。

公司Q3收入139.73亿/-11.73%，主要受疫情反复冲击较大，尤其是8月份，离岛免税环比下滑超40%，9月份稳步复苏;公司Q3归母利润为31.32亿/+40.22%，主要系：

1)6家子公司获得离岛免税15%所得税优惠政策，时间为2020年-2024年，退税影响本期归母利润7.4亿元：

2)日上中国与首都机场签订租金补充协议，按国际客流量调整第三合同年(20年2月11日-21年2月10日)租金费用，租金减免影响本期归母利润11.4亿元。剔除两项影响后，公司Q3经营归母净利约为12.52亿/-43.93%。

促销、补购提升致Q3利润表现不及预期，影响边际减弱，需理性看待毛利率短期波动。

公司Q3经营归母净利润表现不及预期，主要系短期毛利率有一定下滑，公司Q3单季度毛利率为31.27%，同比/环比分别下滑7.62pct/6.25pct，Q3线下客流大幅萎缩背景下公司加大折扣促销力度以及线上补购销售，线上补购占离岛免税销售比例约为20%，环比提升超10pct。

该行认为短期毛利率较大幅度下滑主要系公司对今年海南整体销售目标压力下的积极回应，短期虽稀释利润，但符合公司离岛免税长期发展利益，短期促销较大并非完全系竞争加剧所致，需理性看待竞争环境和短期受疫情波动影响带来的毛利率下滑影响，该行认为随着后续疫情影响的弱化，公司也会重新平衡收入和利润关系，毛利率环比改善依然可期。

风险提示：离岛免税销售不及预期;离岛免税市场价格战;疫情反复。