英伟达（NVDA.US）：超预期业绩背后的隐忧

英伟达 (NVDA) 北京时间 2 月 17 日凌晨，美股盘后发布 2022财年第四季度财报（截至2021年12月）。

1、整体业绩：季度收入和毛利率均创历史。收入端超预期的表现主要来自于游戏业务和数据中心业务的季度高增。毛利率方面持续提升，达到了65.4%的历史新高。公司在疫情下受益于PC市场对GPU的强劲需求，而在疫情缓解后，公司仍能维持高毛利率源于公司的行业地位和Ampere GPU等产品结构性影响。

2、核心业务表现：游戏业务、数据中心业务和专业可视化三项业务均创新高。游戏业务和数据中心业务是公司财报最为核心的业务，两项合计占比达到80%以上。游戏业务增长主要来自于PC领域的独显需求和挖矿，由于GPU具有通用性的特征，有部分GPU产品被用于挖矿。数据中心的增长受云厂商的资本开支影响，疫情下核心云厂商投入仍维持30%以上的高增，而英伟达获得更高增速主要来自于并购Mellanox和内生增长两方面。

3、主要财务指标：经营指标平稳，盈利能力提升来自于费用率下滑。英伟达本季度存货和应收帐款占比均有所上升，仍位于历史合理区间。公司本季度盈利能力提升明显，由毛利率提升和费用率下降的两方面影响，其中经营费用率的影响大约在1pct左右。

4、下季度指引：英伟达预计2023财年第一季度营收81亿美元（正负2%浮动），超市场预期（72.2亿美元）。毛利率（GAAP）方面，公司预期2023财年第一季度为65.2%（正负0.5pct浮动）。此外由于终止ARM收购案的影响，将给英伟达在2023财年第一季度造成13.6亿美元的运营费用。

整体观点：英伟达在本季度交出了一份不错的答卷，收入和毛利率均创公司历史新高。在各项业务中，尤其是公司最核心的游戏业务和数据中心业务都呈现出高增长的表现。其中游戏业务在PC市场趋稳的情况仍获得了30%以上的增长，体现了公司的地位以及产品结构上的优化。同时数据中心业务在赛道优势的基础上，公司获得了更高速的增长，在并购Mellanox影响褪去后，季度高增更是体现了公司的内生增长实力。

对于英伟达下季度的业绩看法，公司给出的收入指引虽然好于市场预期，但同时也关注到下季度公司可能出现的毛利率下滑，同时ARM收购案终止的影响在费用端有13.6亿美元的影响。综合以上因素影响，英伟达净利润逐季增长趋势可能在下季度结束。同时关注市场层面，对美联储加息的担心，英伟达作为高估值公司同样存在一定的市场风险。

本次财报详细内容，详见下文：

一  关于英伟达，要知道什么？

英伟达是全球最为领先的算力芯片公司，公司产品不仅用于游戏和数据中心等传统领域，同时也能用于自动驾驶、元宇宙等新兴领域。只要是对数据计算有需要的地方，都能看到英伟达的身影。对英伟达的研究，从“算力基本盘+算力的未来”的两方面入手，“算力基本盘”是公司现在的主要收入来源，而“算力的未来”是英伟达在新兴领域有望取得的突破。

1）“算力基本盘”：主要由数据中心和游戏业务构成，两部分是公司目前收入的主要来源，占据八成以上。

近年来数据中心业务的发展，主要得益于云基建的加快和垂直行业需求的增加，而游戏业务主要以GPU为主，是公司一直以来的传统业务，曾经主要下游用于PC的独显领域。同时由于公司GPU在算力上的优势，随着比特币等虚拟货币的兴起，部分GPU用于挖矿的新需求上。

2）“算力的未来”：主要受益于大数据时代对算力需求的新兴领域，包含自动驾驶、元宇宙、脑机等新兴领域的需求。

来源：长桥海豚投研整理

关于本次财报，长桥海豚君主要关注以下几个问题：

1、整体业绩vs市场预期：市场关心的公司营收和毛利率表现如何？是否达到市场预期？

2、核心业务表现：游戏业务的高端产品周期能否继续带来增长？数据中心业务能否继续实现高增？汽车业务的潜力有没有激发出来？

3、主要财务指标：公司本季度各项费用率情况怎么样？公司存货、应收帐款是否在合理水位？公司本季度盈利能力有没有变化？

二  整体业绩  营收&毛利率双双创历史

2.1营业收入：2022财年第四季度英伟达公司实现营收76.43亿美元，同比增长52.8%，超市场一致预期（74.2亿美元）。虽然同比增速较此前有所回落，但本季度公司仍维持在50%以上增长。公司季度收入再创历史新高，主要得益于游戏、数据中心和专业可视化业务的快速增长，三项业务收入均创下季度历史新高。

来源：公司财报，长桥海豚投研

2.2毛利率（GAAP）：2022财年第四季度英伟达毛利率（GAAP）达到65.4%，再创历史新高，连续2个季度维持在65%以上。公司毛利率在疫情后持续呈现回升趋势，主要由于疫情下PC等下游市场对公司产品的拉动。而在疫情因素缓解后，公司毛利率重回高毛利率水位，更体现了公司行业地位和Ampere GPU等产品对公司整体毛利率的拉动。

来源：公司财报，长桥海豚投研

3.1游戏业务：2022财年第四季度英伟达游戏业务实现营收34.2亿美元，同比增速放缓，但本季仍有37.1%的高增。英伟达游戏业务在疫情后的连续高增长主要得益于疫情下提升了PC市场中GPU的需求、虚拟货币价格上涨刺激的挖矿需求和市场对Ampere GPU架构等高端产品的需求。

公司GeForceRTX 3050 的推出给更多的玩家享受到Ampere GPU架构的高效和性能，GeForce RTX 3080 TI和RTX 3070 TI给玩家带来了更高的性能水平。

来源：公司财报，长桥海豚投研

附：比特币上涨对游戏业务的影响

英伟达现在的游戏业务中，不单单有PC领域的独显，还包括了一部分的挖矿领域。由于GPU本身具有通用性，不仅可以用于PC领域的独显，同时也有部分用于挖矿领域。虽然英伟达推出过CMP卡专用于挖矿来减少挖矿对PC独显的挤兑，但市场中仍有很多GPU被用于挖矿。那么当比特币价格上涨时，挖矿需求的提升，在供需失衡下推升了GPU的价格，从而影响了游戏业务。

4.1营业利润率：提升的主因在费用率下滑

2022财年第四季度英伟达营业利润率继续增长至38.9%，本季度营业利润率提升的原因来源于毛利率的增长和费用率的下降两方面，其中最主要来自于费用率方面的下降。

从营业利润率的构成来分析，具体变化情况：

“营业利润率=毛利率-研发费用率-销售、行政等费用占比”

1）毛利率：四季度65.4%，环比提升0.2pct，得益于高价产品等因素的拉动；

2）研发费用率：四季度19.2%，环比下降0.6pct，仍维持在20%左右水平；

3）销售、行政等费用占比：四季度7.4%，环比下滑0.4pct，营收体量增长的同时，该项费用获得一定的规模效应，占比呈现下降趋势。

来源：公司财报，长桥海豚投研

4.3净利润（GAAP）：增长动力来自营收增长和费用端下滑

2022财年第四季度英伟达净利润30.03亿美元，同比增长106.1%。本季度的利润增长主要来自于营业收入增长和盈利能力提升。公司盈利能力方面，本季度净利率提升至39.3%的高位，主要来自于营业费用率的下滑和税收的影响。其中营业费用率下滑给净利率带来了1pct左右的拉动，税收方面的环比影响在3亿美元左右。

来源：公司财报，长桥海豚投研

本文来源于微信公众号“长桥海豚投研”；智通财经编辑：文文。