全年营收大幅增长！芯片、模组量价库存提升 乐鑫科技（688018.SH）：2.4GWi-Fi6产品将于上半年量产 今年芯片毛利率比较稳定可能在50%左右

智通财经APP讯，Wi-Fi MCU龙头乐鑫科技（688018.SH）在近日接受机构调研时表示，去年整体产能比较紧张，致使12月仍有产品来不及交付，目前上一季的库存已在消化中，公司会考虑错峰在淡季加大库存备货。公司已发布2.4GWi-Fi6产品，将于今年上半年量产。公司的Thread/ZigBee产品也已进入量产状态。此外，公司认为今年芯片毛利率比较稳定，规划可能在50%左右。

乐鑫科技表示去年整体产能比较紧张，各环节生产均有不同程度的延期，致使12月仍有产品来不及交付，库存集中在年末，导致时点数受到较大影响。关于这些库存的消化情况，公司表示上一季的库存已在消化中。Q1是淡季，本身需求量较小。但旺季时，上游产能的分配会比较紧张，因此公司会考虑错峰在淡季加大库存备货。

ESP32系列目前是公司销售的主力产品线，因此库存占比会较高。此外，因为公司在存货上有更多的备货，所以有很多的款项在存货中；从收入规模来看，模组占比较大则需更多备料，会有较多存货；另外公司本身还处于快速成长期，公司的规模扩大，所以营运资本占用是比较正常的现象。

产品方面，乐鑫科技表示公司已发布2.4GWi-Fi6产品，将于今年上半年量产。公司的Thread/ZigBee产品也已进入量产状态。目前在研的Wi-Fi6E是单模（不带蓝牙），双频（包括2.4G，5G-7.2G)。RISC-V会持续投入研发，公司2020年年底发布ESP32-C3之后，所有的产品线目前都是基于RISC-V内核，比如ESP32-C3、ESP32-C6、ESP32-H2以及后续的一些产品线。

2021年公司模组出货量占到35.7%，由于模组价值量大，所以收入占比在60%左右。今年模组出货量的占比可能会继续上升，主要是考虑选择了模组的客户会习惯于继续选择模组以提升其供应链的管理效率。对于非价格敏感性行业，相比追求成本，客户会更追求管理效率。公司自身并没有工厂，模组也是代工生产，因此不构成和模组客户的竞争，反而是不断引入商机。

乐鑫科技还表示，Q4的毛利率较Q3下滑，是由产品结构变化导致。芯片和模组的价格在2021年度均有调升，已传递来自上游上升的成本。关于2022年的毛利率走势，乐鑫科技认为芯片毛利率比较稳定，规划可能在50%左右。综合毛利率受模组毛利率的影响不易估计，因为公司不能控制模组的占比。从趋势上看模组在出货量上的占比在提升，所以使综合毛利率水平被拉低，这个是结构性的影响。但模组的毛利额高于芯片的毛利额，因此公司并不担忧模组的出货占比提升。

在乐鑫科技近期发布的2021年度业绩报告中，公司2021年实现营业收入13.86亿元，同比增加66.77%；归母净利润1.98亿元，同比增加90.70%。公司亦列出剔除股份支付影响的归母净利润2.2亿元，同比增加79.31%。拟向全体股东每10股派发现金红利16元（含税）。同时公布最新限制性股票激励计划草案，拟向激励对象授予1603179股限制性股票，占本激励计划草案公告时公司股本总额的2.0%。

招商证券称，乐鑫科技全年营收大幅增长，主因疫情后行业复苏、公司产品根据供应链情况有所涨价、海外客户对模组产品需求提升、ESP32产品销量大幅提升、公司前期库存产品转化为收入等原因。分业务来看，芯片和模组产品量价、库存提升，模组占比进一步提高。从最新跟踪来看，公司一月份出货延续四季度较好态势，二月份春节因素有所下降，预计一季度总体将实现稳健增长。展望后续，海外需求仍然保持景气状态，预计今年模组占比会继续上升，国内需求亦稳定向上，虽然仍担心产能后续情况，但总体上行业需求增长确定。此外，公司产品矩阵的强化也将带动业绩增长，推出的S3/C6/H2等产品分别有望在AI、WiFi6、thread新协议等新兴领域为公司带来增量营收。

具体调研内容如下：

一、公司情况介绍

乐鑫以往给大家的印象是一家做Wi-FiMCU芯片的公司，但公司目前整体产品线已扩展，产品领域已从单一的Wi-FiMCU市场扩展到更大的WirelessSoC的市场。公司产品围绕处理和连接。连接方面，公司以Wi-Fi4起家，目前已研发出Wi-Fi6芯片；在蓝牙部分也有自己的协议栈BLE5.0、BLE5.2；2021年还新覆盖Thread/ZigBee技术。综合看针对智能家居领域当中最核心的三大无线技术，公司都已有对应的技术储备及产品线布局。在处理方面，公司已培养出自己的RISCV团队，基于RISC-V开源指令集开发内核架构。公司目前已发布的ESP32-C2、ESP32-C6、ESP32-H2均含公司自研的基于RISC-V架构的核。公司在芯片设计中还加入了AI加速器及安全设计等内容。公司在“处理”的部分会越做越强。

1.1乐鑫的物联网战略全景

前面讨论了最硬核的芯片部分。而我们的业务则由“四梁四柱”支撑而起，详见年报“乐鑫物联网全景图”。“四梁”分别是我们的连接技术及芯片设计能力、平台系统支持能力、大量的软件应用方案以及繁荣的开发者生态。“四柱”分别是我们产品的开发环境、工具软件、云服务以及丰富详细的文档支持。“四梁四柱”的构建，使得我们的产品可以拓展应用到下游无数业务领域中去。

连接技术上面是公司最重要的平台系统，公司其实是用一个管理操作系统（应用开发框架ESP-IDF）来支撑后面每一代的芯片。乐鑫也会支持行业内其他的操作系统，比如NuttX，Zephyr，小米的Vela，开放原子基金会的OpenHarmony，为整个物联网的生态发展做贡献。

平台之上是乐鑫各类的软件方案，比如公司最新发布了基于ESP32-S3开发的离线语音方案，目前已做到由公司的单一芯片支持最多200条离线命名词的控制，同时支持远程连接。公司希望将这样一项既可以远程连接又可以提供离线语音控制的方案普及到AIoT市场中，赋予更多的智能家居产品语音控制功能。基于此开发平台，公司会推出各类的软件方案以符合开发者不同的应用需求，比如Wi-Fi组网、蓝牙组网、AI功能（语音唤醒、图像识别等）、远程诊断等。

在此之上是开发者生态，对乐鑫来说非常重要。公司在年报中已披露了各大开发者社群的乐鑫相关数据，包括像GitHub、Gitee这些代码托管平台、CSDN这类以技术博客为代表的平台、Hackaday这类硬件开源项目平台、Reddit这类类似贴吧的平台、Bilibili这类中国视频平台、YouTube这类海外视频平台。总结公司的商业模式为B2D2B(Business-to-Developer-to-Business)。公司影响到大量的开发者，开发者也会逐步影响他们背后所代表的公司，每个开发者可能都是其商业主体里面开发部门的人员，就会为公司带来源源不断的商机，有更多的内容就会吸引更多的开发者加入生态。在行业当中，一旦有行业应用被某个商业公司所采用，同类型的商业公司也会进行方案的参考，就会给公司带来更多的商机。

1.2未来成长的驱动因素

公司产品最初的目标市场是面向智能家居和消费电子，这两大板块目前仍然是出货主力。但是现在公司注意到更多新的市场机会，比如工业控制、健康医疗、能源管理、车联网、教育等，新的行业市场能够带动公司未来的成长。公司产品设计符合工业级要求，因此随着智能化在各行各业从0到1的发展，公司产品开始适用于越来越多的行业应用。我们认为未来公司的驱动因素有四：一是公司原来的主市场——智能家居、消费电子等智能化渗透率的逐步提升；二是其他行业的从0到1的智能化扩展；三是公司本身产品线的扩张（从最初的WiFi技术拓展至目前三种无线连接技术）；四是除了芯片硬件之外，云产品开始贡献收入，实现芯片硬件、软件方案和云产品一站式的产品战略。

1.3产品线规划

2021年是丰收的一年，公司发布了三款新产品线——ESP32-C6、ESP32-C2和ESP32-H2。今年公司会有更多新的产品规划。产品矩阵的打开也将帮助公司更好地满足客户细分要求。不同客户的下游场景非常分散，所以客户需要更多细分类的产品线来覆盖其特定的应用，未来公司将推出更多更优质的产品组合。

二、问答环节：

问：关于公司提请股东大会授权董事会以简易程序定增的的事项，能介绍一下情况吗？

答：目前公司还没有具体的项目规划。由于此简易程序定增事项必须且只能通过每年年初的年度股东大会授权，才可开展，因此公司听从中介机构的建议，向股东大会提请此项授权，为后续机会留此窗口，该有效期至明年年度股东大会召开前。

问：公司在生态投入的漫长过程中面临很多竞争对手，在这方面怎样应对竞争？

答：公司的生态从2014年开始建设，已经有八年的时间，所以会有现在的繁荣状态。公司也有自身的操作系统，是在ESP-IDF里集成的RTOS操作系统，但同时不排斥支持其他操作系统。因为各个操作系统有自己的优势，或者是有自己适应的场景，以及客户自身的选择。虽然我们开始进入云服务业务，但同时我们也向其他云服务商提供支持，只要是用乐鑫的芯片产品即可。所以公司认为生态模式就是需要开放的，要吸引更多的开发者加入，这是互相成就的平台效应，而不是保守的状态。

问：公司产品在性价比方面的优势比较大，在成本管控方面如何进行？

答：这部分和公司的研发能力相关。公司追求的不是市场已有的产品的复制，而在产品定义上往往考虑能不能做的更好。因为有自身坚持的研发理念，所以公司会把产品做到极致，而不是留有冗余。产品成本的优势，来自于技术控制设计，是研发理念所致。

问：2021年芯片库存的数量同比增幅较大，而实际上整个2021年又处于一个供需比较紧张的环境中。请问是受结构性因素吗？

答：去年整体产能比较紧张，各环节生产均有不同程度的延期，致使12月仍有产品来不及交付，库存集中在年末，导致时点数受到较大影响。

问：目前这些库存消化情况如何？

答：上一季的库存已在消化中。Q1是淡季，本身需求量较小。但旺季时，上游产能的分配会比较紧张，因此公司会考虑错峰在淡季加大库存备货。

问：库存量里面有没有比较明显的结构性的差异？

答：ESP32系列目前是公司销售的主力产品线，因此库存占比会较高。此外，由于模组业务占比上升，所以模组存货也会增加，公司也会加大备货模组生产相关的原料，包括Flash和其它配料产品等。

问：产品的生命周期长，客户不会轻易更换产品，公司怎么切入到新的领域？

答：我们认为在产品定义上一定是做不一样的产品，才能去赢得新的市场。比如公司的ESP32-S3产品线，受非常多客户的欢迎。因为客户认为这款产品新增很多功能。公司认为赢得客户不能单纯靠价格，一定是在性能、功能上有差异化优势。

问：年报中披露的员工总薪酬增加不少，能介绍一下具体原因吗？

答：主要是因为整体行业人才市场的竞争比较激烈，人才的薪资水平呈增长状态，因此公司也做了内部调整，提升了整体薪资水平。

问：公司模组的收入占比较高，2022年模组的收入占比预期如何？是否会和模组客户形成竞争关系？

答：2021年模组出货量占到35.7%，由于模组价值量大，所以收入占比在60%左右。今年模组出货量的占比可能会继续上升，主要是考虑选择了模组的客户会习惯于继续选择模组以提升其供应链的管理效率。对于非价格敏感性行业，相比追求成本，客户会更追求管理效率。公司自身并没有工厂，模组也是代工生产，因此不构成和模组客户的竞争，反而是不断引入商机。模组客户选择做乐鑫方案会有市场机会，这是实质性的好处。公司的业务核心重点还是在芯片上，模组是生态中的一环。

问：请问接下来如何看待模组对毛利的影响？Q4的毛利率较Q3下滑，其中产品结构影响有多大？产品本身是否有毛利率下降的情况？

答：是由产品结构变化导致。芯片和模组的价格在2021年度均有调升，已传递来自上游上升的成本。第四季度综合毛利率下降至37.48%，主要系由于当季度模组出货占比较高所致；全年的仓储及物流费用按业务性质从销售费用重新归集入营业成本和管理费用，此费用的重分类影响第四季度毛利率0.71%。

问：公司如何看待2022年的毛利率走势？

答：公司认为芯片毛利率比较稳定，规划可能在50%左右。综合毛利率受模组毛利率的影响不易估计，因为公司不能控制模组的占比。从趋势上看模组在出货量上的占比在提升，所以使综合毛利率水平被拉低，这个是结构性的影响。但模组的毛利额高于芯片的毛利额，因此我们并不担忧模组的出货占比提升。

问：Wi-Fi6这方面研发进度的状况和其他新品量产时间的预期？

答：公司已发布2.4GWi-Fi6产品，将于今年上半年量产。公司的Thread/ZigBee产品也已进入量产状态。

问：公司在研的Wi-Fi6产品是单模还是双模？

答：目前在研的Wi-Fi6E是单模（不带蓝牙），双频（包括2.4G，5G-7.2G)。

问：公司在算力要求更高的或者AI要求更高的方向上有何进展？

答：公司的一大特色是在软件上的研发投入。我们研发了自己的软件操作系统、软件开发框架、云方案等。我们的硬件产品搭配软件方案，可以达到与更高算力硬件的相似效果，这就是软硬件一体化的优势。而同时我们还具备产品成本优势。

问：今年经营活动中现金流有所下降，但是公司业绩其实是一个快速增长的状态，请问背后的原因是什么？

答：主要是因为公司在存货上有更多的备货，所以有很多的款项在存货中；从收入规模来看，模组占比较大则需更多备料，会有较多存货；另外公司本身还处于快速成长期，公司的规模扩大，所以营运资本占用是比较正常的现象。

问：公司在RISC-V上的投入计划是怎么样的？公司的新产品会更多的侧重于这一方面的研发吗？这一方面相较于过去的ARM生态对于客户的影响？

答：RISC-V会持续投入研发，公司2020年年底发布ESP32-C3之后，所有的产品线目前都是基于RISC-V内核，比如ESP32-C3、ESP32-C6、ESP32-H2以及后续的一些产品线，公司既然已经培养起自己的团队，当然希望这个团队会越做越好。首先可以节省授权金和使用权费的成本，公司不用反复购买，同时还可以做自己的技术积累，培养起自己的技术团队IP。所以RISCV其实起到两层作用，一是降低成本；二是可持续性。对于客户而言，由于公司自己开发了软件操作系统，软件层是由公司自己掌控。用户只是在上层调用软件API接口，对底层内核切换的感知是很微弱的。公司可以使用统一的开发环境来支持不同内核的产品线。因为公司集软硬件于一体，可以自己从底层解决任何客户的问题，甚至改良用于公司的下一代产品。

问：IoT领域属于下游细分应用领域非常多，所以要满足海量的应用领域就一定得多产品线。基于这样的逻辑，这个行业是一个集中度越来越分散的过程，我们怎么看待这个过程？

答：从公司前五大客户占比下降可看出行业集中度的降低。除了之前提到的行业，还有更多的行业和更多的公司进入泛IoT的市场。以智能家居为代表，一个家庭中可能会有100多种不同的智能化设备细分品类（当然不会都买全）。除此之外，现在有很多其他行业加入，整个泛IoT的市场变得更加分散化和多元化。所以公司目前仍致力于做好软件开发，以通用芯片叠加多样的软件方案来支持多样化应用需求。这样用户只需要购买一种芯片搭配不同的软件就可以实现细分市场的功能。而公司也有注意定制化需求的主要类别，比如有些公司要求IO口更多，有些要求功耗更低，有些要求更小的封装面积。公司会挑其中一些核心元素排列组合，产生新的产品型号，或是规划进下一代的产品中。如果公司看好某些市场的成长机会，会基于这个核心再进行扩张。

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