光大证券：数字音频头部平台具备规模效应 盈利持续修复 享受声音经济红利

智通财经APP获悉，光大证券发布研究报告称，数字音频头部平台具备规模效应，盈利持续修复，享受声音经济红利。碎片化时代声音经济价值持续挖掘，相比海外，我国音频渗透率仍具提升空间，音频平台打造多元化产品矩阵、优化PGC内容提升用户付费意愿，IoT设备普及率提升打开音频变现渠道，付费率提升成为驱动营收的核心变量。首次给予数字音频行业“增持”评级，推荐腾讯音乐(TME)云音乐、(09899)、喜马拉雅(未上市)。

光大证券主要观点如下：

技术推动数字音频行业步入稳步增长阶段。

数字音频行业包括在线音乐和在线音频，技术进步下内容载体的不断变革推动行业发展，如今5G技术的高速发展叠加IoT设备的更迭，数字音频进入全场景时代，声音经济红利值得关注。

长音频赛道为数字音频行业第二增长曲线。

1)音频平台具备产业链话语权优势：在线音乐产业收益集中于上游版权方;在线音频平台UGC内容占比通常能达到30%-70%，内容分成成本在20%-50%。2)我国在线音频普及率存在较大发展潜力：21年我国音频普及率为20.2%，低于美国的48.7%，更低于我国网络音乐、短视频和长视频的普及率56.8%、77.2%和76.2%。3)长音频持续抢占用户使用时长，21年移动端用户花费于在线音频的日均时长为131.2分钟，高于长、短视频和在线音乐。4)TME、Spotify等音乐巨头陆续布局长音频赛道。

订阅付费率的提升为行业增长引擎。

1)移动互联网流量见顶，短视频“三足鼎立”内部竞争激烈，宽使用场景的音频存在不可替代性;2)音乐音频版权环境持续优化，用户付费意识不断增强;3)当前订阅付费为行业首要变现渠道，随着IoT设备渗透率提升，全应用场景最大限度发挥音频伴随性优势，创造更多变现机会。通过拆解收入，该行预计25年在线音乐订阅付费率为27.0%，在线音乐市场规模达1019亿元，20-25E复合增速为19.8%;预计25年在线音频移动端和物联网端订阅付费率分别为26.9%和5.7%，在线音频市场规模达703亿元，20-25E复合增速为39.9%;订阅付费率步入上行通道，市场空间逐步打开。

竞争格局：行业头部平台各具优势。

1)收入视角：TME(腾讯音乐)长期占据中国在线音乐市场收入规模70%以上，喜马拉雅21年占据音频市场份额28%，绝对领先地位尚未凸显。2)产品视角：腾讯音乐版权内容优势明显;网易云音乐发力原创音乐，营造社交氛围寻求差异化;喜马拉雅内容致力于PUGC内容。3)用户视角：TME用户存量占据霸主地位，云音乐备受90后年轻用户喜爱，用户使用喜马拉雅时间较长，21年喜马拉雅移动端用户共花费17441亿分钟收听音频内容，约占中国所有在线音频平台移动端收听总时长的68.3%。

风险提示：用户增长放缓、用户付费率提升不及预期、内容获取成本持续上升、监管政策趋严、行业竞争加剧。