携程集团-S(09961)：大规模复苏与高商誉减值，谁先来？

随着近期A股和港股旅游概念股相继披露中报，市场陆续对旅游业的惨淡有了一个较为清晰的认知。

今年上半年以来，国内疫情反复导致大部分省份的跨省游熔断机制被迫开启，旅游业持续承压。而这也映射进了各大旅游概念股企业的财报中。

以携程集团-S(09961)为例，该公司在9月22日披露了其今年第二季度及上半年业绩。财报显示，今年上半年，携程实现净收入81.3亿元，同比减少18.78%;归属公司净亏损9.2亿元，同比大幅转亏。第二季度，携程实现净收入40.11亿元，同比减少32%;当期归属于股东的非GAAP净亏损为2.03亿元，去年同期净利润为7.28亿元。

即使这份中期成绩单超过此前的市场预期，但在9月22日的港股市场，携程早盘便低开低走，股价一度跌破190港元，最大跌幅达到7.86%。如此股价走势也从侧面说明，市场对其后续估值回暖的预期依旧不乐观。

Q2季度复苏难掩上半年颓势

从上半年的旅游行业宏观数据来看，根据文化和旅游部数据，2022年上半年，国内旅游总人次14.55亿，同比下降22.2%;其中一季度国内旅游人次8.3亿，同比下降19.0%;二季度国内旅游人次6.25亿，同比下降26.2%。消费方面，上半年国内旅游收入(旅游总消费)1.17万亿元，同比下降28.2%。

总的来说，今年1-2月份，国内旅游市场稳步复苏，3-5月份，受疫情冲击尤其是长三角地区疫情冲击影响严重，市场呈断崖式下跌，6 月份市场再度开始回暖。

在全行业受疫情影响复苏出现波动的背景下，携程的多项国内业务同样呈现出4、5月业绩低迷、6月迅速反弹的特征。财报数据显示，5月中旬至6月末，受疫情影响较小的华南和华西酒店预订率先恢复，并超过2019年同期水平;6月下旬，携程集团国内酒店预订量已完全恢复并超过2019年同期水平。

海外业务方面，今年二季度，携程的海外业务延续一季度的趋势、继续保持较高增速。其中，携程海外商旅酒店交易额同比增长540%;海外目的地玩乐产品预订量环比增长24%，并在2022年上半年保持三位数的同比增长。总体来看，携程在欧洲和美国市场的收入已经超过2019年同期。

但业务上的复苏，并没有在财务上得到相应显著的正向反馈。

从业务收入来看，携程上半年的营收主力仍是“机+酒”，营收占比达到76.69%，除了“其他”业务外，住宿、交通、旅游度假和商旅管理四大业务收入同比均出现下滑。

从毛利情况来看，携程在今年上半年依旧保持了较高的毛利和毛利率水平。公司当期毛利润为60.8亿元，毛利率为74.8%。

值得注意的是，高毛利一直都是OTA行业特性，原因在于行业惯例是将系统维护和开发人员薪酬支出计入公司研发费用，不算入营业成本，因此OTA行业毛利水平普遍较高。数据显示，上半年携程产品研发费用的总营收占比达到46%，足见这块费用对其整体收入的影响。

在费用端方面，面对复杂的市场环境，携程一直致力于优化费用支出，但今年上半年，公司费用占比依然达到81.25%，较去年同期的82%小幅下降。不过，持续的营销在业务上还是得到了一定的反馈。财报显示，今年二季度，携程直播平台从观看到成交的交易转化率环比增长62%，上半年携程官方直播预售交易额环比2021下半年增长近50%。

从净利方面看，今年上半年，携程归属公司净亏损达到9.2亿元，相比去年同期净利润11.33亿元实现大幅转亏。实际上，在去除各项“权益性投资收益”和“非经营性损益”影响后，仅从营业利润来看，今年上半年公司的营业亏损为5.26亿元，较上年同期扩大14.1%。这显然呈现出了与公司同期净利润完全不同的变化趋势，但更能显示携程在实际经营上的表现。

商誉近六百亿，减值风险值得关注

实际上，因宏观环境而受到影响的旅游企业并非只有携程一家。在A股市场，11家景点上市公司今年上半年均无一盈利，营业收入、归属净利润全部负增长。国内旅游业的“寒气”显然正传递给所有的业内公司。

但业内对后续三季度的预期却较为乐观。携程也在其财报中表示，随着中国市场和海外市场稳健复苏，预计三季度收入将同比增长。

政策面上，5 月 31 日，文化和旅游部办公厅发布《关于加强疫情防控科学精准实施跨省旅游“熔断”机制的通知》。与此前相比，跨省游“熔断”机制范围精确到县(市、区、旗)级，这标志着跨省游熔断机制出现重大转变，对于跨省游业务的恢复起到积极的推动作用。

6月29日，工信部宣布即日起取消通信行程卡“星号”标记。此前一天，国务院联防联控机制发布了第九版新冠肺炎防控方案，发布了入境人员隔离管控时间减少、风险地区“降级”周期大幅缩短等政策。

积极的政策导向下，惠誉预期，2022年下半年，国内消费者的旅游支出将从2022年上半年的谷底水平触底反弹，尽管复苏程度与步伐可能因地域和旅游公司的不同而参差不齐。另据途牛旅游网公布的旅游数据显示，今年7月国内旅游业预订订单环比增长112%，出游人次环比增长146%。

三季度随着暑假、中秋节、国庆节等假日相继来临，市场对于旅游出行板块业绩、估值修复的预期有所升温。

智通财经APP观察到，近期A股市场上包括南方航空、新华联、宋城演艺等多个旅游出行股连续录得上涨，华夏航空、长白山、国旅联合连续多个交易日获得主力资金持续净流入。

然而，携程在6月28日盘中达到每股247.4港元后，股价已横盘波动近3个月，但基本维持在190港元以上。也正因如此，携程在披露中报后股价一度跌破190港元，让不少投资者感到惊讶。究其原因，商誉或许是影响市场对携程估值回暖预期的因素之一。

财报显示，截至今年上半年，携程商誉达到593.3亿元。

商誉高企的背后，是携程不断壮大的发展历程。据智通财经APP了解，2015年携程通过和百度交叉持股合并去哪儿网;2017年同程与艺龙合并后，原为同程第二大股东、艺龙第一大股东的携程，变为新公司的第一大股东。

除此之外，2021年年报显示，携程还围绕旅游全产业链，在酒店、民宿、餐饮、租车、航空和金融等领域不断扩大对外投资。但其联营公司亏损的权益由2019年的人民币3.47亿元大幅增加至2020年的17亿元。

截至今年上半年，携程商誉约占总资产的30.48%，无形资产和商誉合计已高达722.6亿元。实际上，受到近年来疫情的影响，拥有众多并购资产的携程已开始出现了商誉减值的潜在风险，若后续公司不能借着旅游业复苏的东风实现回暖增长，商誉减值带来的包括资产负债率提升等一系列问题将会对公司的利润和后续发展形成较大压力，值得投资者关注。