忘了加泰罗尼亚吧，意大利才应令市场担忧

最近加泰罗尼亚引发关注，但投资者其实更应担心意大利。

很多欧洲人选择夏天在西班牙度假，许多人甚至在那安了第二个家，这样可以在寒冷的冬天时也能继续享受阳光、西班牙海鲜饭和桑格利亚汽酒。但加泰罗尼亚的二百万选民则认为他们会在西班牙以外的地方生活得更好，而且他们的抗议行为不仅在全世界范围内得到了密切关注，也使人们对欧盟本身产生了怀疑。

独立事件引发债市如何波动？

债券投资者密切关注事态发展，想知道如果事态升级，债券市场会如何演变。这个问题可以通过关注上周债券收益率走势来回答，因为债市自身表现为预期会出现“加泰罗尼亚独立”。

智通财经APP发现，上周一，即独立公投后的一天，西班牙10年期债券收益率高开8个基点，上周三触及高点1.76%，较之前一周收盘扩大16个基点。尽管市场情绪在上周初显得特别负面，但西班牙政府决定继续发行新的5年期和10年期债券。

令人惊讶的是，发行的新债受到市场追捧。2029年到期、票面利率为6%的西班牙债券的收益率为1.867%，超额认购率达2.5倍;另2022年到期、票面利率为0.45%的西班牙债券的收益率为0.53%，超额认购率达2.12倍。这是一个明确的信号，即不管加泰罗尼亚事件如何演变，投资者仍然看好西班牙，因为他们认为该地区缺乏独立的必要性。

在这样的特殊情况下，通常次级债的收益率波动最大。然而，如果我们看看西班牙资产规模最大的两家银行，即桑坦德银行和西班牙对外银行的票据，我们会发现，独立公投后，他们的次级债收益率扩大了10-20个基点，但在风险减弱后也迅速收窄。西班牙Caixa银行和西班牙萨巴德尔银行的次级债，受加泰罗尼亚事件的影响较大，受到的打击最严重，上周收涨约35-40个基点，但在过去几天，随着独立事件风险减弱，他们也开始收窄涨幅。

尽管这两家银行对于该独立事件都面临很大的风险，但他们过去几年一直试图通过在西班牙本土和海外市场扩张来缓解政治风险。如果形势失去控制，有必要的话，他们现在就有能力将他们本来的总部从加泰罗尼亚迁到西班牙。如果这一切发生的话，这将使加泰罗尼亚独立运动的核心承压，因为这将意味着该地区一些最大纳税人的损失。

在这样的背景下，更大的输家实际上是加泰罗尼亚。上周，票面利率为4.95%、2020年到期的加泰罗尼亚政府债券收益率上涨了90个基点，目前上涨了320个基点。这是一个明确的信号，表明如果加泰罗尼亚脱离西班牙，债券收益率通常会受到影响，而加泰罗尼亚会付出最高的代价。

看来投资者目前并没有将加泰罗尼亚独立带来的威胁当真。很难相信，这样一个小区域有形成一个能够与西班牙和欧盟进行独立谈判的政治机构的要求。也许分裂主义者需要知道的是：单有加泰罗尼亚反对这个世界，是不可信的。

为什么意大利成为担忧的对象?

事实上，加泰罗尼亚独立事件掩盖了投资者真正应该担心的一个国家–意大利。该国负债累累，总债务占国内生产总值的132.5%，全球仅次于希腊和日本。意大利经济表现不佳，GDP增长缓慢，如今年第一季度和第二季度分别增长约0.5%和0.3%，但许多人预计到今年年底，将涨逾1%。由于意大利的银行无法勾销大部分债务，且欧洲央行没有妥善处理这一问题，因此不良贷款遍布意大利银行的资产负债表。最重要的是，当欧洲央行开始削减宽松政策时，意大利经济将进一步面临压力，且可能引发金融危机。

如果再来看看该国的政治状况，形势就更令人担忧了。反欧盟的民粹主义政党五星运动的支持率日益提高，该党承诺如果明年5月选举时获胜，将与欧盟重新谈判条约。

意大利10年期国债收益率为2.11%，仅比西班牙的高45个基点。意大利的银行持有约20%的意大利政府债券，这意味着它们不仅资产负债表疲弱，而且还承担着巨额意大利政府债务，使金融体系更容易受到潜在的混乱的政治形势影响。

要了解意大利引发市场混乱时债市会如何表现，那么关注现在由加泰罗尼亚独立事件如何引发市场变化就是个很好的方法。问题是，届时债券收益率增长不会像现在这样温和。随着意大利接近选举，意大利债券曲线将变得更加柔和，如果选举结果显示出反欧盟政党获得大量支持，那意大利债券收益将大幅上涨，这将令意大利金融体系承压。此外，如果欧洲央行采取鹰派政策，那将进一步推高收益率。

经济表现不佳、银行体系疲弱，且民粹主义政党的支持率日益提高，使意大利危险局势一触即发。投资者真的基于此对债券定价了吗?