白云山(00874)3日股价惊魂 ：为什么8亿的入股费是门好生意？

刚因“消失的8亿元人民币（单位下同）广告费”而发澄清公告的白云山(00874)，转手就宣布A股停牌做了一笔资产重组。做活做全套，真是任性的让人接受不了！

不过，智通财经APP细看这笔资产重组，却发现并非是新鲜事，相反，是经历了10个月的审核，才顺利拿到“通行证”的一个Case而已。

新闻变“旧文”，理性的港股投资者们丝毫未给其面子，继续笼罩在“8亿元广告费”的疑问下看戏。截至11月3日收盘，该股跌2.26%，报26港元，做空比例高达12.92%，是上一个交易的3倍。

事实上，这8亿元的入股费真的只是“旧闻”么？智通财经APP并不这样认为。

8亿入股一心堂，好处多多

边喝凉茶，边吃壮阳药，这样的养生状态必定让人“心潮澎湃”。

这不，11月1月晚间，白云山发布公布，中国证监会核准一心堂（002727）非公开发行不超过约7966.46万股A股。这一公告发布，也意味着之前白云山拟以自有资金人民币8亿元认购云南鸿翔一心堂药业（集团）股份有限公司非公开发行的A股股份一事正式得到批准。

为何要用“之前”？智通财经APP翻看公告发现，其实这桩认购Case是在1月4日提出的，“公司审议通过以自有资金人民币8亿元认购云南鸿翔一心堂药业（集团）股份有限公司非公开发行的A股股份。”

经历10个月才放行，不得不说中国证监会办一如既往地严谨。而随着一心堂本次非公开发行股票实施完成后，白云山将持有一心堂4192.87万股股份，持股比例为6.99%，成为前者三股东（第一、二大股东分别是阮鸿献、刘琼）。

而把这笔钱平摊到每股上，即每股认购价格约为19.08元，较一心堂11月1日的收盘价折价了4.32%。尽管是折价了，可这是当初商量好的事情，一心堂怎么好意思因为证监会伤了“好基友”的心呢，所以该进行的还得进行，何况这8亿元早就一个萝卜一个坑，妥妥地列入了自己的发展大计。

至于一心堂剩下的3373.59万股，则会由自己老板阮鸿献、前海南山金融等5个大主户认购。加上白云山的8亿元，一心堂此次是合计将筹到15.2亿元，将分别用到中药饮片产能扩建（4亿元）；门店建设及改造（2.7亿元）；信息化建设（2.5亿元）；补充流动资金（6亿元）。

白云山拿8亿元给一心堂搞发展，究竟图个啥？智通财经APP分析认为，其看好的还是中药饮片的市场。

目前，一心堂的中药饮片加工与销售业务主要由成立于2009年的全资子公司中药科技负责，项目建成后可实现中药饮片前处理工段生产能力8000吨/年，中药饮片精加工产品工段生产能力3000吨/年，普通中药饮片工段生产能力5000吨/年。该项目100%达产后，预计年总产值可达9.7亿元。

更厉害的是，中药科技的盈利能力明显高于同行水平。财报显示，2014年、2015年、2016年，中药科技营业利润率分别为28.57%、33.41%，净利率分别为28.67%、34.54%、29.2%。

既然一心堂是A股公司，智通财经APP就以A股的香雪制药(300147)跟其比较，香雪制药的中药饮片业务是旗下子公司沪谯药业在负责，2014年、2015年，沪谯药业收入分别为3.49亿元、3.88亿元，营业利润分别为6728万元、7774万元，净利润分别为7167万元、8133万元。据此计算，2014年、2015年，沪谯药业营业利润率分别为19.28%、20.01%，净利率分别为20.55%、20.94%。

数据对照，一心堂的中药科技营业利润率和净利率比沪谯药业高出了8个百分点，账面实力较强。若项目完成，利润率和净利率或将更高，这样说来，白云山投钱给一心堂并非“人傻钱多”。

另外，一心堂最大的实力比属终端药店。“渠道为王”的当前，作为新来的三股东，白云山完全能利用起来，为自己的分销业务添砖加瓦。

截至2017年9月30日，一心堂共拥有直营连锁门店5009家，3季度新增296家。其中云南3163家，单季度新增152家；广西408家，单季度新增107家；四川567家，单季度新增14家；山西214家，单季度新增8家；贵州166家，单季度新增4家；海南183家，单季度新增13家；重庆157家，单季度新增8家；其他省份及直辖市26家。连锁效应下，营收会比较乐观，届时也能让白云山分得一杯羹。

撇开广告费，自身业绩超预期

入股一心堂之余，白云山近期也公布了自己的前三季的的业绩。2017年前三季度，总营收为159.67亿元，同比增长2.72%；归母净利润为14.86亿元，同比增长40.63%。

继中报之后，本次业绩是远远超过业界预期的。但也正因净利润如此之好，市场对其财务十分怀疑，尤其是费用开支一项。

智通财经APP也追根溯源查看到了该公司中报，期内，白云山整体销售费用为22.4亿元，相比去年同期的26.3亿元，直降14.91%。其中，销售费用中的广告宣传费由2016年上半年的9.4亿元降至今年上半年的0.94亿元，同比削减90%。然而，广药白云山2016年年报数据显示，全年广告宣传费为5.1亿元。

2016年两期费用相比，上半年的广告宣传费竟然比2016年一整年的广告宣传费多出近4.3亿元，难道下半年没有做宣传？这的确让人想不通。同样，在本期前三季度中，该公司的销售费用同比减少4.28亿元，同比下降11.8%。

针对此问题，10月31日，白云山发布的媒体澄清公告中解释称，“销售费用同比下降较大的主要原因是集团于相关报告期内改变了费用结算方式所致。费用结算方式的改变，不构成本集团会计政策的变更。”

你可能仍不会对这一解释买账，但从业务上分析，的确存在可能，比如大健康产业王老吉。因为与加多宝的官司已结，王老吉不用去玩命的在“CCTV”打广告了，并且打官司的那几年，王老吉已经取得了7成的市场份额，业绩在2017年中报时就达到了49.99亿元，并维持上涨趋势。

受益稳定的市占率与良好的增量，白云山明显会去改变了过去“粗放式”促销，从原来广告宣传费投入大部分改为销售服务费或销售折扣，导致当期广告宣传费同比大幅下降。因此，这点并不值得“揪着不放”。

与此同时，大南药板块也在给力。从2016年四季度起，该板块的库存基本清理完毕了，2017年的增量可以说的“新开始”，其中金戈成白云山的头号招牌产品。

市场数据显示，2016年，同类企业辉瑞的万艾可终端销售达到15.9亿元、金戈紧随其后，为10.2亿元、礼来的希爱力排在第三位，销售额为8.1亿元，但由于金戈今年又有上市了100mg、25mg两个品规，预计将进一步挤压辉瑞的市场，全年的市场销售额有望达到18亿元，市场占有率或可达55%。

所以，撇开那“消失的8亿元广告费”，白云山这一标的还是非常优质的。(田宇轩/文)