中信证券：23H2存储行业景气有望底部复苏 看好复苏预期下的投资机会

智通财经APP获悉，中信证券发布研究报告称，主流存储价格2月均延续下跌态势，跌幅环比有所收窄，目前部分存储颗粒价格接近厂商现金成本，已近周期底部。需求端看好23H2至24年下游需求回暖趋势，供给端部分厂商调降投片量或产能提升预期，23Q2后库存有望显著调降。供需关系来看，23年供过于求的格局有望改善，AI处于早期阶段，未来有望进一步拉动存储需求。展望未来，预计23Q3存储价格有望逐步止跌企稳，23H2行业景气有望底部复苏，下游库存显著改善，板块估值仍低。看好复苏预期下的行业性投资机会，建议关注：1)存储芯片设计;2)存储模组;3)存储配套芯片。

▍中信证券主要观点如下：

存储器价格情况：

DRAM方面：2月价格延续下跌趋势，跌幅为1.47%-10.45%，本轮高点21年6月至23年2月累计跌幅为60%-74%。根据TrendForce，在消费性产品需求疲软及旺季不旺的背景下，22Q3内存位消耗与出货量持续呈现季减，仅三星在竞价策略下库存略降，各终端推迟采购导致供货商库存压力提升进而导致价格下跌;

但随着DDR5渗透率提升，PC与服务器的DRAM总ASP跌幅或缩窄。供给端为避免DRAM产品再大幅跌价，诸如美光等多家供应商已开始积极减产;

该行认为，随下游需求底部逐步复苏，行业库存逐步去化，供需关系逐步改善，预计23Q2 DRAM价格跌幅将由23Q1的20%收敛至10%-15%，Q3价格跌幅有望进一步收缩。

NAND Flash方面：2月价格延续下跌趋势，跌幅为1.60%-11.03%，本轮高点21年7月至23年2月累计跌幅为30%-64%。根据TrendForce，目前NAND Flash正处于供过于求，由于下游终端产品需求仍疲弱，加上买方着重去库存而大幅减少采购量，使得NAND Flash 22Q3 wafer价格跌幅达30-35%。Client SSD与Enterprise SSD在下游出货量下滑的预期下，采购量也下降，22Q4 NAND Flash芯片价格跌幅扩大至15-20%;

此外，NAND Flash wafer由于2022年第三季起原厂开始削价竞争导致合约价快速逼近各厂现金成本，NAND Flash在完全竞争市场的框架下，供货商有意使wafer报价加速落底。由于多数供应商已开始减产，23Q1NAND Flash价格跌幅为10%-15%，预计23Q2 NAND Flash芯片价格季跌幅将收敛至约8%，削价竞争也在原厂启动减产后获控制。

由于当前NAND Flash Wafer价格已近现金成本，芯片价格有望于23Q4止跌反弹;Enterprise SSD作为原厂消耗库存的重要市场，且利润空间较大，预计价格下跌仍将持续。

存储模组方面：2月价格趋势整体下滑，高容量产品降幅较大。据CFM闪存市场，截至2月28日，近半年DDR4 SODIMM(8GB 3200)价格由约21美金降至约15.5美金，降幅约26%，OEM SSD(512GB SATA)价格由约35美金降至21美金，降幅约40%。

11月下旬以来降幅有所收窄，模组厂商产品单价有望于23H1企稳回暖，随下游需求复苏而获得销量弹性，同时上游晶圆成本处于底部，有利于模组环节盈利水平修复。

交期及价格预测：货期趋势整体缩短，存储器模块交期仍维稳，价格短期仍跌，跌幅有望收缩。根据Future Electronics，22Q4各厂商DRAM、NAND货期大多缩短，但存储模组货期仍维持稳定。

根据TrendForce，23Q2 NAND Flash价格跌幅将由23Q1的10%-15%收敛至5%-10%，23Q2 DRAM价格跌幅将由23Q1的20%收敛至10%-15%，TrendForce预计若需求端未再持续下修，NAND Flash均价有望于23Q4止跌反弹。

厂商数据：

各类型存储器价格承压之下，23年2月中国存储市场的重点公司营收同比环比持续下降，旺宏作为全球最大的只读存储器生产商，于22Q4减产20~25% ，23年2月营收同比-42.9%，环比-6.5%;

华邦电23年2月营收同比-33.2%，环比+17.6%，旗下中科厂22Q4减产30~40% ;南亚科2月营收同比-68.5%，环比-10.0%，23年将持续缩减资本支出;力积电2月营收同比-44.2%，环比-6.1%。

供给侧与需求侧近况更新：

供给端：22年需求疲软下行业库存持续攀升，目前部分存储颗粒价格接近厂商现金成本，部分厂商调降投片量，同时2023年资本开支及产能提升预期趋于保守，据Trendforce，铠侠旗下日本两座NAND厂已从10月起将晶圆产量减少30%，同时据各公司业绩会，美光2023财年资本支出由80亿美元降至70亿美元，同比-40%以上，当前稼动率已达历史最低点。

SK海力士决定将此前预期的2023年CAPEX减少50%以上，西部数据提出2023年对设备投资总额为23亿美元，较三季报会议提出的27亿美元下降14.8%。

产能方面，南亚科计划2023年新增独立自主开发的DDR5及1A制程产线。特纳飞将开展高端存储控制芯片项目，2025年完成新增3-4款主控芯片、存储模组的开发与量产。

从历史周期看，资本开支增速与市场增速强相关性，随着各大存储厂商陆续下调2023年资本开支计划并降低稼动率，预计23年行业供给增速低于需求增速，供需将逐步达到平衡，有助于库存修复，看好存储板块周期2023年下半年迎来见底。

需求端：22年库存积压、收入下滑，下游厂商“降成本、去库存”趋势明显。根据Wind，22Q2末华硕、联想、小米、浪潮的库存周转天数均创新高，22Q2分别为156/55/83/130天，22Q3分别为137/53/80/114天，虽仍远高于2019年的水平，但已有所去化。

下游需求量来看，1)服务器端，预计库存料将在年底前恢复健康，看好23H2 DDR5在服务器端需求提升，同时AI服务器DRAM和NAND的容量需求(content)是传统的8x和3x;2)PC端：预计23年PC出货同比下滑中个位数(mid-single)，目前下游存货已显著改善，23H2需求有望环比改善;3)手机及智能终端：预计全年智能手机出货同比略降，年内前低后高，库存逐季改善;4)汽车端稳健，预计工业端行业库存及需求23H2改善。

总体而言，预计存储厂商库存23Q2达峰并逐步下调，23H2有望趋于健康水平，行业供过于求的格局有望改善。

行业新闻：

3月15日，人工智能初创公司OpenAI正式公布最新一代人工智能语言模型GPT-4，GPT-4具备强大的识图能力，文字输入限制也提升至2.5万字，3月16日百度推出文心一言、微软推出Copilot，均为AI新品。

AI新品陆续推出料将带动AI服务器、高带宽内存采购需求，23年年初开始，三星电子和SK海力士的高带宽存储器(HBM)订单大幅增加，未来随着AI新品持续推出与普及，看好存储龙头厂商优先受益。

风险因素：

下游需求复苏不及预期;芯片价格持续下跌;行业竞争加剧;新技术研发进展缓慢等。