光大证券白酒22年年报与23年Q1总结：板块估值明显消化 配置价值进一步提升

智通财经APP获悉，光大证券发布研究报告称，当前白酒板块估值明显消化，配置价值进一步提升，继续维持需求最稳定、抗风险能力最强、竞争格局最优的高端白酒核心配置贵州茅台(600519.SH)、五粮液(000858.SZ)、泸州老窖(000568.SZ)。考虑地产名酒今年以来成长弹性较足，且基地市场疫后经济韧性较强，继续保持对地产龙头的推荐，结合当前的估值水平，推荐今世缘(603369.SH)、洋河股份(002304.SZ)。另外，二季度低基数下次高端酒企或迎来较高的业绩弹性，推荐渠道运作良性、规划积极的舍得酒业(600702.SH)，关注酒鬼酒(000799.SZ)后续的改革成效。

▍光大证券主要观点如下：

白酒板块彰显韧性，23年开门红较为顺利。

2022年白酒动销受损程度较21年有所加剧，但白酒板块收入及归母净利润维持稳健增长，上市酒企总营收合计增长15%，归母净利润合计增长20%。

单季度来看，22Q4/23Q1板块营收同比增长12%/15%，归母净利润同比增长18%/19%。考虑23年春节时间较早、或存在一定的时间错位，22Q4+23Q1合计营收同比增长14%，归母净利润合计增长19%。板块集中度进一步提升，“两减两增”(规上企业数量和产量减少，销售收入和利润增加)的发展态势延续。

23Q1总营收稳健增长，地产名酒和高端白酒表现较优。

23Q1白酒板块总营收同比增长15%，其中，地产名酒>高端白酒>中端及大众白酒>全国性次高端白酒，22Q4+23Q1合并来看总营收同比增速：地产名酒>高端白酒>全国性次高端白酒>中端及大众白酒。

高端白酒需求韧性较足，酒企积极改革放大品牌势能，全国性次高端白酒Q1需求端仍有待恢复，酒企重在维护市场秩序、拉动动销，内部分化相对明显。地产名酒受益于春节返乡潮动销亮眼，基地市场经济活力较强，成长弹性较为突出。

结构向上升级的趋势延续，阶段性或存在分化，费用投放增加的同时效率有所优化。

23Q1白酒板块毛利率保持稳中有升，高端白酒毛利率提升主要来自渠道及产品结构优化，全国性次高端酒企的产品结构存在阶段性调整，地产名酒毛利率相对平稳。

酒企费用投放呈现分化，高端白酒对费用的把控更加精准有效，费用率仍在优化，次高端中山西汾酒费用率同比大幅下降，其他酒企保持较高投入以拉动动销。地产名酒如今世缘在扩张期保证一定的费用支出，徽酒如古井贡酒、迎驾贡酒费用端效率提升。

综合来看，在结构和费用率优化下，茅五泸汾、徽酒业绩弹性较为显著。

经营质量良性，现金流有所改善，预收款仍有余力。

23Q1白酒板块销售回款同比增长27%、快于收入端增速，五粮液、舍得酒业、地产名酒回款表现较为强劲，除与回款政策变化有关之外，亦体现了渠道信心及其打款意愿开始修复。

同时，经营活动现金流亦有改善，合同负债在旺季后环比下降，估计与季度间节奏有关，整体仍然留有余量，五粮液、舍得酒业等预收款同比增幅较为明显。

压力最大的阶段已过，向上趋势明确。

展望后续，五月婚宴等预订量增加较多，六月端午表现值得期待。库存在经过春节旺季的消化后，目前已经恢复至良性水平，亦为后续旺季打下良好基础。

考虑去年二季度受疫情影响基数较低，板块二季度有望迎来更好的业绩表现，下半年若消费能力进一步提升，中秋国庆动销有望继续环比加速。名酒企积极推进改革，经营策略愈发精进，虽然需求整体在恢复途中，但龙头公司竞争力强化，有望继续提升市场份额。

风险提示：

宏观经济增速下行风险，需求恢复不及预期，行业竞争加剧。