新股解读|中赣通信：紧抱电信运营商大腿，在手项目有望推动收入增长

2019年8月9日自新三板摘牌后，经过近四年的准备，中赣通信欲重返资本市场。

智通财经APP了解到，专精于提供电信基础设施服务及智慧城市解决方案服务的中赣通信于6月30日向港交所递交了招股说明书，申请于主板上市，中泰国际为独家保荐人。

从业绩来看，中赣通信过往三年的营收在疫情的影响下出现了明显波动，其2020至2022年的收入分别为3.37亿(人民币，下同)、4.79亿、4.13亿元;同期的净利润分别为3230.6万、3617.3万、3497.5万元，整体保持稳定。

为何营收大幅波动净利润却能保持稳定?疫情影响消除后，公司的业绩能否步入增长轨道?带着上述疑问，通过深入剖析公司招股说明书，便能从中找打答案。

横跨两大赛道实现稳定净利润

中赣通信成立于2002年，总部位于江西。成立之初，公司主要经营电信基础设施服务，至2018年时，公司开始提供智慧城市解决方案服务。至此，中赣通信横跨电信基础设施及智慧城市解决方案两大赛道，业务布局正式成型。

据招股书显示，中赣通信的电信基础设施服务主要是为客户建设、改造及安装整个电信网络的网络基础设施，并持续进行维护。该业务的客户包括了三大运营商、中国铁塔（00788）、当地政府、准政府机构、国有企业及其他。

智慧城市解决方案服务指的是通过物联网、云计算、大数据、人工智能及区块链等智慧技术，使各种硬件及软件系统在统一平台下整合，从而提高客户的运营效率及生产力。该解决方案分为三个业务子分部，分别是集成解决方案、软件解决方案服务、系统维护服务。前两个业务子分部的区别在于，集成解决方案需要采购第三方的硬件和软件，而软件解决方案服务则是所需软件由中赣通信定制开发。

据招股书显示，在过往业绩期内，中赣通信以行业为重点，已承接多个智慧城市解决方案服务项目，其中包括了智慧医疗、智慧教育、智慧健康、智慧政府、智慧工业及智慧城管等领域，涉及的客户包括电信网络运营商、地方政府、准政府机构、国有企业及私营公司等。

经过多年的发展和积累，中赣通信的业务版图已走出了江西省，于2023年6月21日，公司的业务已拓展至中国的20个省市。从业务结构看，电信基础设施服务是中赣通信的主要业务，2022年时，该业务的收入占比为82.9%，智慧城市解决方案服务的收入占比为17.1%。

拆分来看，两大业务的波动性一致，2021年收入明显增长，2022年则有所回落，而该波动主要是由于疫情的影响所致。值得注意的是，2022年时，智慧城市解决方案服务下的集成解决方案服务、软件解决方案服务的收入变化明显，这主要是因为公司在报告期内不采购第三方软件，而是更倾向于为客户提供定制软件，因此软件解决方案服务收入占比明显提升。

从毛利率来看，2020、2022年的毛利率较为稳定，保持在了25%左右，但2021年时的毛利率仅有19%，下滑超6个百分点，这主要是因为2021年确定的项目收入毛利率相对较低。值得注意的是，2022年智慧城市解决方案服务毛利率有明显提升，高至86.1%，这便是大力发展软件解决方案服务带来的明显益处，对于盈利能力的拉升十分明显。

在收入与毛利率不同频的波动下，中赣通信的毛利实现了稳定增长，2020至2022年分别为为8519.8万元、9118.8万元、1.04亿元，年复合增速约10%，但由于运营开支的影响，报告期内净利润整体保持稳定，增长并不明显。

三大潜在风险成经营挑战

若从行业发展趋势以及在手项目的数量看，中赣通信在疫情影响消除后有望步入增长通道。据弗若斯特沙利文数据显示，2017至2021年，中国电信基础设施服务市场的规模从1978亿增至2613亿元，年复合增速7.2%，其预计从2022至2026年，在物联网、互联网数据中心、人工智能等新兴技术对网络需求的带动下，中国电信基础设施服务市场规模将从2613亿增至3468亿元，年复合增速5.8%。

此外，智慧城市亦是一个增量市场。据益普索研究及分析的数据显示，2018至2022年，我国智慧城市的市场规模从2.8万亿增至4.86万亿，年复合增速14.8%;其预计，在数字化的持续渗透下，智慧城市2023至2027年的复合增速仍有9.7%。

从电信基础设施服务及智慧城市两大赛道的发展情况来看，庞大的市场仍在稳步发展，其中不乏机会，中赣通信也将从中受益。且就中短期而言，中赣通信的在手项目处于相对充足的状态。

据招股书显示，截至6月21日，中赣通信未竣工项目数量为182个，较2022年末时的149个增长33个，未竣工项目涉及的金额为13.43亿元，较2022年末时的11.39亿增长17.9%。随着项目的逐渐竣工并确定收入，中赣通信营收有望继续增长。

不过，中赣通信面临的挑战亦不在少数。首先，电信基础设施服务是一个竞争十分剧烈且高度分散的市场。据招股书显示，若按收入计算，中赣通信于2021年在江西省的电信网络基础设施建设及维护服务提供商中排名第三位，市场份额约3.7%。排名第三市场份额却不足4%，足以见该市场的分散程度。而造成市场竞争剧烈且高度分散的原因，则是电信基础设施服务的技术壁垒相对简单，且TO G、TO B的生意绝大部分采用了招标模式，价格压得相对较低，几乎没有提价空间，因此后续可能会出现项目毛利率较低影响公司整体盈利水平从而整体拖累业绩表现的情况。

其次，中赣通信的各项指标也表现出公司业务面对TO G、TO B客户的属性。最典型的便是应收账款周转天数，该指标2022年高达689.6天，即近乎两年的时间才能实现回款，而同期应付账款周转天数为441.6天。显然，在产业链的上下游，中赣通信均处于弱势方，议价权较弱，需垫付日常经营资金，这就导致了中赣通信负债较高。据招股书显示，截至2022年末，中赣通信的的总资产为10.35亿，总负债为8.47亿元，资产负债率高达81.83%。

此外，中赣通信客户高度集中。据招股书显示，2020至2022年，中赣通信五大客户收入的占比分别为97.4%、99.4%及99.2%，业务关系介乎2年至20年之间。显然，中赣通信的收入过度依赖于电信运营商，若电信运营商缩减资本开支，或会对其业绩造成影响。

综合而言，中赣通信过往三年因为疫情的影响导致收入有明显波动，但公司通过集成解决方案向软件解决方案发展，提升了期内盈利水平，从而使得公司净利润整体保持稳定。随着疫情影响的消除，行业的增长以及大额的在手未完成项目，中赣通信有望步入增长，但剧烈的竞争、负债高、回款慢、客户集中度高等潜在风险均是其需面对的挑战。