业绩分化，CGT会成为康龙化成(03759)估值反弹的下一个推手？

半个月前，昭衍新药发布半年业绩预告，表示其上半年预计实现归属于上市公司股东的净利润约7276.57万元到1.1亿元，同比下降约70.4%到80.4%。

在当下CXO行业整体处在周期底部之际，这则消息无疑是枚重磅炸弹，导致7月17日昭衍新药A股股价开盘一度跌停，而其业绩失速的“罪魁祸首”便是以实验猴为主的“生物资产”。

其实此前囤猴的CXO不止昭衍一家，康龙化成也是其一。但从康龙化成的业绩预告来看，猴价下跌对业绩的冲击并没有那么大。

据智通财经APP了解，7月28日，康龙化成(03759)发布半年度业绩预告，预计公司当期实现营业收入55.62亿元-57.01亿元，同比增长20%-23%;归属于上市公司股东的净利润7.67亿元-7.96亿元，同比增长31%-36%。

如果只看归母净利润的话，康龙化成在二季度的的这个业绩表现显然不错，但其中暴露的问题在于其二季度相比于一季度业绩环比增长，但业绩增速却在下滑。

CXO赛道整体承压带来的影响

虽然此次从康龙化成二季度业绩预告中得到的有效信息有限，但从数据中能够反映出的一个确切信息在于，康龙化成当前营收并没有下滑，只是营收增速环比下滑，而这与CXO行业内企业不同程度面临竞争压力的格局或有一定关系。

回望今年一季度业绩，国内CXO头部企业出现业绩分化，在于新冠大订单的负面影响兑现。其中，例如博腾股份营收与净利润均出现负增长而凯莱英及泰格医药的营收增速则跌至个位数，甚至出现负增长。

但因业务结构原因(康龙化成的核心业务是实验室服务，而昭衍新药的核心业务是药物安全性评价)，昭衍新药与康龙化成并未享受新冠业务大订单，因而这两家公司一季度的营收与利润均维持较高增长，增速均接近或超过30%，其中康龙化成的营收增速为29.53%，归母净利润增速为39.81%。

相比一季度，二季度的康龙化成业绩虽有增长但增速进一步放缓。康龙化成给出的理由是，大分子细胞与基因治疗服务等因素，还有实验猴子跌价因素，也有股权激励因素。

除此之外，宏观层面的美联储加息周期，致使生物医药投融资放缓影响新订单，也是导致其业绩增速放缓的间接因素，并且受此影响的并非康龙化成一家CXO企业。

预收款作为CXO企业订单的先行指标，一定程度能够反映行业中期的景气度。从各企业的一季度指标来看，头部企业中，除了凯莱英和博腾股份，泰格医药、康龙化成和昭衍新药等企业在一季度的预收款增速都出现大幅下滑，其中泰格医药和康龙化成的预收款金额分别为8.71亿元和7.92亿元，同比增速仅为4%和6%，同比下滑30%和29%。

另一方面，康龙化成在其2022年年报中也披露了其当期在手订单增速30%，说明公司在手订单目尚可。从这个角度来看，短期内公司业绩增速或有波动但整体上仍有保障。

不过从一季度的资产端数据来看，康龙化成的在建工程金额达到19.9亿元，商誉达到26.9亿元，侧面反映出公司正在进一步扩大相关业务产能，而其扩张方向或许直接影响了市场对其未来营收增长的预期。

CGT CDMO是否是一门好生意?

在业绩预告中，康龙化成提到其CGT CDMO业务尚处早期发展阶段，因而在一定程度拖累了公司整体利润增速。但这也从另一方面反映出康龙化成接下来业务发展的重心或许正是CGT CDMO。

实际上，在今年3月31日，康龙化成便发布公告称，子公司康龙生物完成新一轮9.5亿元人民币(下同)融资，且投资方阵容豪华，包括康君资本(关联方)、高瓴、惠每资本等投资方。若按该轮融资情况计算，康龙生物估值达到约85亿元。

据智通财经APP了解，CGT产品开发的主要瓶颈之一即是病毒载体工艺及大规模GMP生产的工艺复杂、产能短缺和制备周期较长，这也限制了整个CGT行业的发展，同时也是CGT产品标出“天价”的主要原因之一。病毒载体的生产被公认是CGT行业的主要挑战和业界攻克方向，影响着CGT公司能否顺利地从小规模试验转向大规模商业化生产。

而以上正是CGT CDMO赛道火热的主要原因。

CGT CDMO便业内称作是解决包括CAR-T在内的CGT行业研发生产困境的关键方案，原因便在于通过CDMO，企业能够得到包括临床前研究阶段、临床研究阶段、商业化生产阶段创新产品的工艺开发、工艺优化、分析检测、药物申报、GMP生产等在内的一系列定制化研发生产服务，从而降低CGT新药研发生产成本，提升CGT新药最终的商业化效率。

此前市场预计，随着海内外CGT相关研究和临床试验的扩大，以及未来几年CGT药物可预期的获批上市，CGT企业对CDMO的需求将水涨船高。

据沙利文预测，到2025年全球CGT CMO/CDMO市场将达到101亿美元，2020-2025年CAGR为34.9%。中国的CGT CMO/CDMO市场将是增长最快的市场，预计2025年市场规模将达到17亿美元，2020-2025年CAGR为51.1%。另据J.P.Morgan统计，基因治疗外包渗透率超过65%，远超传统生物制剂的35%。

如此市场潜力引来了不少CDMO企业在CGT赛道“挖矿”。以国内为例，据不完全统计，已经有20余家公司争相入局CGT CDMO赛道，康龙化成、博腾股份、凯莱英等国内CXO龙头悉数入局。

从业务发展来看，2022年，康龙生物完成或正进行的不同服务范畴和阶段的项目约29个。产能方面，宁波第二园区一期项目近7万平方米的生产基地预计于2023第三季度投产，用于大分子GMP生产。

即使当前康龙生物并无任何营收，但其最新估值对比康龙化成对该业务板块的总投入溢价已超过两倍，还是体现出投资人对康龙生物以及CGT CDMO赛道前景的看好。

从全球市场角度来看，当前全球范围 CGT CDMO 的竞争格局已经初步形成。

90%的CGT CDMO建立在北美和欧洲，其中北美占52%。头部三家企业Catalent、Lonza、Thermo Fisher产业链布局和能力平台搭建较为完善，具备临床前/临床/商业化生产能力，占据了约70%的CGT CDMO市场份额。其中，作为全球最大的CGT CDMO参与者，仅Catalent一家的市占率就达到了35%。

而在国内市场，虽然国内CGT CDMO在产能规模和订单体量上较全球巨头依然存在较大差距，但也说明其后续发展空间巨大。从目前竞争格局来看，仅有一家国内同业企业在全球占据5%的市场份额，康龙生物后续的市场竞争格局较为明朗。只是远水解不了近渴，仍处在投入阶段的CGT CDMO业务还不能为康龙化成带来现金流，当前CXO赛道的景气度仍将是公司的业绩增速变化的主要影响因素。