中金：央行创立定向3年中期贷款便利(TMLF )、利率较1年MLF优惠15bp

本文来自微信公众号“中金宏观”，作者易峘、梁红。

今日央行在网站上宣布创设定向中期借贷便利(TMLF)【1】，资金使用期限为3年，操作利率为3.15%，比1年期中期借贷便利(MLF)利率优惠15个基点。央行在答记者问中明确表示，TMLF的操作对象为大型商业银行、股份制商业银行和大型城商行。同时，央行针对中小金融机构新增再贷款和再贴现额度1,000亿元。

TMLF发放流程将由商业银行向央行提出申请，而央行考虑其MPA考核结果及对实体经济与小微企业的支持力度发放TMLF。TMLF旨在以优惠的利率为小微企业和民营企业贷款发放提供流动性。公告中并未提到TMLF的具体额度。值得注意的是，3年期TMLF利率比1年期MLF目前3.3%的利率低15个基点，这意味着TMLF的实际“折扣”可能高于15个基点。

往前看，我们预期货币政策将确保流动性充裕，并继续引导短端利率下行。我们维持此前预测，预计央行在今后的12月里至少降准200个基点，并可能下调公开市场操作利率。某种意义上，为3年TMLF提供比1年MLF更优惠的利率可能是公开市场操作利率下调的“前奏”。如我们之前报告所分析的，鉴于目前“稳增长”的需求以及明年广义财政扩张的压力，货币政策可能保持较为宽松的立场。

我们估算，明年中央和地方财政的“融资缺口”可能高达3万亿元之上——大部分的“缺口”是在假设支出增速不变的情形下因财政明年自然“减收”而形成。明年企业盈利增速可能明显下降，而地产及土地交易也可能明显大幅降温，(减税之外)这两项就可能带来近3万亿元的财政融资缺口扩张【2】。我们认为，财政缺口扩张表明明年政府及准政府债的净融资可能大幅增加，其渠道包括国债、地方债、专项建设债、政策性银行债、甚或其他政府背书的融资。历史上，财政这样体量的扩张往往伴随着货币政策对准备金率及利率的下调，如1998、2009、2015年等。其中一个原因是宽松的货币环境有助于债券的顺利扩容。

所以，我们看来，这次选择性的TMLF利率优惠也可能是央行下调公开市场操作利率的“前奏”。另一方面，如果一般MLF利率及其他公开市场操作利率较长时间内不下调，考虑到TMLF的发放标准目前仍有待进一步明晰，单为TMLF降融资成本也可能带来套利的隐忧。