中金：维持蜜雪集团(02097)“跑赢行业”评级 目标价555港元

智通财经APP获悉，中金发布研报称，看好蜜雪集团(02097)在外卖补贴退坡下实现相对稳健业绩增长，建议关注早餐等新品类测试效果、幸运咖和福鹿家发展潜力、以及海外存量市场调整和新市场拓展情况。维持跑赢行业评级，目标价为555港元。

中金主要观点如下：

外卖补贴退坡下仍有望实现相对稳健业绩增长

受益于外卖补贴，该行估计公司Q3单店收入同比显著增长。Q4外卖补贴退坡下多数品牌同店增速环比回落、表现分化（该行估计古茗10/11月同店同比增速维持20%以上/双位数以上；茶百道10/11月同店增速为高单位数/双位数；奈雪10-11月同店增速约中单位数）。该行看好公司通过产品创新、线下营销及小程序引流等手段应对外卖补贴退坡影响，整体价格体系维持稳定。此外蜜雪在部分城市试点早餐业务（推出售价7.9元的早餐奶+面包套餐），建议关注测试效果。开店方面，该行估计蜜雪主品牌25年净增约7,000家，门店数未来有望稳健增长。

关注新品牌发展潜力

1）幸运咖今年以来强化果+咖产品创新并推出开店补贴政策，截至11月24日全球签约门店已突破1万家（极海数据显示目前幸运咖实际开业门店数超8,000家，其中三线及以下城市占比69%）。公司持续布局上游供应链支撑门店扩张，目前已与超1万个果园合作（最大战略果园占地2万亩）、海南自建咖啡工厂规模达19万亩、年产能突破2万吨。2）10月公司公告收购鲜啤福鹿家53%股权，主打6-10元/500ml的高性价比现打鲜啤，该行估计单店年销50-60万元；目前门店数突破1,600家，且公司计划1Q26推出签约补贴政策（加盟管理费优惠约3.5万元）。该行认为福鹿家在公司一体化供应链和完善加盟管理能力支撑下具备一定发展潜力，但现打鲜啤消费场景和市场空间或不如现制茶饮和咖啡。建议关注单店模型及拓店进展。

海外拓店稳步进行

8月21日，幸运咖海外首店在马来西亚开业；12月19日，幸运咖官宣将开放中国港澳地区加盟；12月20日，蜜雪美洲首店于洛杉矶开业，产品价格1.19-4.99美元。

盈利预测与估值维持

25/26年盈利预测59.3/67.4亿元。当前股价对应25/26年26/22x P/E。维持跑赢行业评级和目标价555港元，对应25/26年33/28x P/E，上行空间28%。

风险提醒：外卖补贴退坡影响超预期；竞争加剧；未能持续迎合消费者。