国泰君安：海螺创业(00586)1H19环保业务进入快车道，水泥贡献安全边际

本文选自“鲍大侠之建材”。

本报告导读

海螺创业(00586)环保业务2019年正式进入发展快车道，海螺水泥股权长期贡献安全边际，固废新增合作打开成长空间，炉排炉建设高增速即将带动经营期收入成长。

投资要点

维持“增持”评级。公司2019H1营收21.03亿元同增106.23%，归母净利31.41亿元，同增24.12%，公司环保业务2019年正式进入发展快车道，海螺水泥股权长期贡献安全边际，维持预测2019-2021年归母净利64.81，70.43，83.04亿元人民币，分别同增6.79%，8.67%，17.91%。维持目标价36.58元港币，维持增持评级。

固废伴随产能扩张增长，合作打开成长空间。2019H1公司固废营收2.77亿元同增89.77%，期末已投产固废设计产能同增约81%，2019H2公司将继续陆续投运100万吨产能，有望支撑H2与2019年增速进一步提升。固废2019H1毛利率73.85%，同减7.71pct，毛利率的下降或主要由于运输与人力成本上升所至，但依旧维持在较高水平。上半年公司与中国建材，山水水泥，蒙西水泥等公司签订水泥窑协同处置协议，且中建材已存项目入股已经落地，成长空间打开。

项目积累释放炉排炉建设期收入，H2开始运营收入或爆发。2019H1垃圾处置业务营收15.04亿人民币同增187%，其中炉排炉建设期收入13.39亿元同比增速高达261%为主要贡献，主要受益公司两年来快速的项目积累与释放，2019H1新建成78万吨产能，目前已经投产产能环比报告期初存量75万吨增加超过100%，且有226万吨产能在建，这将保障至少H2以及2020年建设期收入位置高位，而运营期收入随着产能的快速投放，即将迎来爆发，垃圾处置板块H1毛利率25.57%，主要源于固定毛利率建设期收入增长过快占比提升。

海螺水泥收益贡献安全边际。H1公司联营公司合计贡献27.12亿元利润，约27.3亿由海螺水泥贡献，我们判断水泥弱周期特点不断增强，业绩贡献确定性持续提升，目前海螺水泥核心华东区域市场呈现淡季不淡特征，全年有望为公司贡献60亿的联营公司利润并有相当可持续性，提供充足安全边际。

风险提示：环保监管不及预期；水泥需求断崖下滑。