美股新股解读|越众文化传媒(YZCM.US)赴美淘金，靠大额应收账款“壮胆”

回想起2018年的影视行业，心中仍有丝丝凉意。

但就在霍尔果斯的影视公司倒闭如潮水之时，东北的越众文化传媒(YZCM.US)却开启了美股上市征程。而在近一年的等待之后，该公司进入了IPO的冲刺阶段。

据智通财经APP了解，越众文化传媒于10月9日向美国SEC更新了招股说明书。该公司预计在此次IPO中最低发行120万股，最高发行400万股，每股价格为5美元，筹资金额在600万-2000万美元之间。

与固定发行股份数量，给出发行价格区间的常规方式不同，越众文化将发行价格固定，使公司估值定位在1亿美元。若承销股份不低于120万股便上市，低于120万股便不上市，可见该公司对于1亿美元估值的坚持。

那么，越众文化到底值不值1亿美元?

多元化业务的发展路径

越众文化传媒成立于2013年，以活动策划和执行业务起家，即为黑龙江和辽宁的客户提供活动的策划和安排，以及相关广告材料的制作。一年之后，公司开始提供广告业务。该业务是越众文化直接或通过区域分销商来运营黑龙江和辽宁电影院播放电影前的广告。

在活动策划与执行、多渠道广告两大业务之外，越众文化自2018年开始新业务探索，欲实现多元化经营。而越众文化选择的赛道是影视节目制作和电影院运营。2018年时，越众文化投资的《遇见自己》网络电视连续剧在爱奇艺上发行，该部剧为2019财年带来了77.51万美元的收入，占公司总收入的6.63%。

与此同时，越众文化在2019年2月2日、6月16日、9月17日分别在沈阳开始了3个电影院，合计屏幕17个。2019财年时，电影院运营录得收入为34.16万美元，占公司总收入的3%不到。

与新业务不同，活动策划与执行、多渠道广告业务在近6年的发展之后，已有一定规模。2019财年时，越众文化的活动策划和执行业务共有12名客户，公司为该等客户计划并举行了27场线下活动和23场线上活动，录得收入为260.49万美元，占公司总收入的22%。

广告业务方面，截至目前，越众文化由16个城市的75家电影院的605个电影放映机组成了电影前广告网络。其中，越众文化有在黑龙江和辽宁的42家万达电影院的广告播放专有权，以及辽宁5个城市的33家分众电影院的广告独播权。据弗若斯特沙利文数据显示，越众文化占据了黑龙江和辽宁的电影前广告市场约82%的市场份额。

此外，越众文化还经营部分电梯和超市广告。从2016财年到2018财年，该公司在辽宁的5万部电梯中提供了广告服务。但该渠道下的广告业务占比较小，2019财年时，该广告收入占公司总收入的比例仅1.5%。

电影前广告和电梯超市广告共同组成了越众文化的多渠道广告业务，2019财年时，多渠道广告业务收入占公司总收入的68.14%。

广告业务发力带动整体业绩增长

通过梳理越众文化的发展历史能发现，该公司以进入壁垒相对较低的活动策划与执行起家，然后通过租赁电影院银幕经营电影前广告业务。对电影院的业务模式和玩法熟悉以后，再将业务扩展至壁垒稍高的影视投资制作和电影院运营，实现产业链扩展，欲打造核心竞争力。

从各项业务的收入来看，多渠道广告业务增长最快。从2017财年的217.54万美元增至2019年的795.81万美元，年复合增长率高达90%。该业务的快速扩张主要得益于公司提供广告服务的银屏数量的增加，2018财年时，银屏的数量为307个，2019财年时增加至605个，同比增长97%。银屏数量增速与多渠道广告收入增速高度一致。

活动策划与执行业务则有明显的高波动性。2018财年时，该业务的收入为103.22万美元，同比下滑近四成。但至2019财年时，由于服务客户数量从1家增至12家，使得该业务收入同比增长超150%至260.49万美元。

影视制作、电影院经营作为新业务，目前占比仍较小。不过，得益于多渠道广告业务的强劲增长，越众传媒近三年的业绩表现亮眼。从2017财年至2019财年，该公司的收入从381.76万美元增至1167.97万美元，同比增长131.8%。与此同时，公司同期的毛利年复合增长率为144.97%，净利润的年复合增长率为123.12%。

从毛利率看，2018财年的毛利率同比降8.27%，这主要是因为期内活动策划和执行业务收入大幅下滑所导致，至2019财年时，活动策划和执行业务好转后，毛利率同比提升3.81%。

从净利率看，2018财年的净利率走势与毛利率相反，同比提升3.13%，这主要是因为期内销售及营销费用的大幅下降。2019财年净利率同比下滑1.73%则是因为新业务扩展导致行政开支的增加。

高增长背后的三大挑战

从业绩能看出，得益于越众文化对银屏数量的渗透，多渠道广告业务成为了目前公司的核心业务，在该业务的强劲增长下，公司整体业绩呈现高增长态势。

据智通财经APP了解，越众文化此次IPO最低发行120万股，最高发行400万股，每股价格为5美元，筹资金额在600万-2000万美元之间。

对于筹集资金的使用，公司做了详细规划。30%的资金用于多渠道广告网络的扩大，即持续对银屏进行渗透。该公司计划未来三年将网络扩张到东部沿海地区和中部地区的8个省，覆盖120个城市。

30%的资金用于投资影视制作和电影院运营;10%的资金用于招聘高级员工，以满足扩张需要;剩余的30%资金则用于行业内的并购。

由此可见，越众文化对于未来的发展可谓是野心勃勃，但在公司高速成长的背后，面临的挑战也不少。

首先是多渠道广告业务。该业务之所以录得高增长，主要是对银屏数量的持续渗透。但截至目前，越众文化的多渠道广告业务在黑龙江和辽宁的市场份额已高达82%，相对饱和。虽然公司已表示未来三年继续扩展网络，但扩展方向是东部沿海地区与中部地区，这意味着该业务将进入跨区域竞争。能否由原来的地区性竞争向跨区域竞争成功转变，有待观察。

其次，活动策划与执行已表现出明显波动性。2019财年时，公司该业务收入虽然翻了一倍多，但客户是由1个增加至12个，客户的持续性存疑。

与此同时，越众文化的大笔应收账款使得经营的潜在风险提升。2019财年时，该公司的流动资产为967.2万美元，总资产为1109.9万美元，而应收账款为738.46万美元，占流动资产的76%，占总资产的66.5%，占2019财年的总收入的63.2%。大额的应收账款，易产生计提损失风险。

从估值上看，不管是发行120万股，还是400万股，由于每股价格定为5美元，则越众文化的上市估值已被定在1亿美元，发行数量的多少，只决定募集资金的大小，并不影响公司1亿估值的定价。若以2019财年518.89万美元的净利润则对应的静态PE为19.27倍。

鉴于越众文化投资的电影《大师之手》将于2020年2月上映且电影院运营数量升至3个，2020年仍将有一定扩张。因此越众文化当前的估值并不算贵，且公司市值较小，股价或将出现较大波动。

此外，应该对多渠道广告业务受限于地区性渗透的饱和以及跨区域的竞争，活动策划执行业务的持续性，以及大额应收账款三大方面持有高警惕性。