远程办公需求利好产业链哪些环节？

本文来自微信公众号“建投海外研究”，作者：陈萌。

概要

关于远程办公，我们跟市场观点有哪些不同。传统的视频会议系统，部署困难，门槛较高。云办公、云视频的使用门槛较低，比如钉钉、腾讯视频、Zoom、Slack等，用户只需要一台电脑或一台智能手机，就能轻松使用。我们认为从下游C端来看，用户的使用习惯已经被培养。从中游看，目前云办公服务商大部分推出了免费产品，未来随着用户习惯的养成，将逐渐从免费转为付费。从上游看，云办公的需求激增，对IDC、IaaS的需求也会提高。但C端硬件布局我们认为不是未来主流，即对于大部分云办公的C端用户来说，并不需要额外购买硬件，所以我们也看到很多传统的视频会议厂商正在向云视频转型。

复盘美股主流云办公公司，商业模式成色几何?

美国云办公的龙头有Slack(WORK.US)、Teams、Zoom(ZM.US)。Slack主打协同办公，目标是取代电子邮件，2014年推出，2019年用户数超过1000万。微软(MSFT.US)的Teams功能和Slack类似，2016年推出，通过捆绑在office 365一起销售，Teams的用户数在2019年达到2000万，超过Slack。用户画像方面，微软的Teams(25%)和Skype(54%)的合计大型企业客户市占率是Slack(13%)的6倍，Slack的用户主要是小型企业。Zoom主打云视频会议，给用户提供高质量的视频会议体验，使用非常简单，所以能从大量的视频会议创业公司中脱颖而出。Zoom的付费用户数从2017年的1.09万增长到2019年的5.08万。

从竞争合作关系上看，目前Slack和Zoom的合作比较紧密，Slack本身不提供云视频服务，但是集成了1500多个第三方应用，其中就包括Zoom、Salesforce等。Teams的功能和Slack相近，另外也有视频和通话功能，所以和Zoom也是竞争关系。根据我们测算，FY2019 Zoom的用户平均ARR为6506美元，Slack为4552美元。我们认为美国云办公龙头的成功经验给国内厂商做了非常好的示范，云办公产品在设计上需要足够简单易用，减少附加设备需求，在推广上要尽快获取用户，扩大用户基数才能形成用户网络效应，可以依托原有产品和用户基础进行捆绑销售。

国内巨头入场，谁能胜出?

国内的云办公软件主要有钉钉、企业微信、飞书、Welink，背靠巨头各有特色。钉钉起步较早，个人用户数超过了2亿，企业组织数超过了1000万，在春节期间下载量明显高于同类产品。企业微信依托微信11亿的用户，将企业微信和微信打通，方便用户在生活场景和办公场景切换。飞书(字节跳动)和Welink(华为)两者一开始都是企业内部自用，逐渐成熟后推向市场，在大型企业管理方面经验丰富。

目前来看4个巨头各有特色，短期未能分出胜负。虽然钉钉的先发优势非常明显，但是其他3家也有自身的优势。比如企业微信可以依托微信11亿的用户来导流，也可以获得较多客户。华为Welink虽然才推出几个月，但是这款产品在华为内部已经使用多年，连接全球19万华为员工，日活率为99.8%，已经是比较成熟的大企业管理系统。华为可以向上下游海量的供应商和客户推广，这样可以做到订单的无缝对接。

云办公应用作为SaaS赛道之一，应该如何估值?

云办公属于SaaS，估值和SaaS行业估值相似。云办公行业市场空间广阔，多数企业处在扩张阶段，由于前期大额研发及销售费用，云办公企业大多仍处于亏损或低盈利状态。所以云办公企业目前更适合复盘美股主流云办公公司，商业模式成色几何?用PS估值法。从经营指标方面看，SaaS企业的核心指标为获客成本(CAC)、客户生命周期价值(LTV)、月/年经常性收入(MRR/ARR)、客户流失率等。LTV是CAC的3-5倍，CAC<ARR，说明这家SaaS厂商在持续健康发展。

风险提示：经济增速放缓，互联网竞争加剧，技术推进不及预期

目录

图表目录

正文

一 从产业链看，公共卫生事件催生的远程办公利好产业链哪些环节?

关于远程办公，我们跟市场观点有哪些不同。我们认为公共卫生事件催生了远程办公的需求，对远程办公产业链是利好。但是从整个产业链来看，我们认为并非所有视频会议、协同办公的公司都有明显的边际改善。我们将远程办公企业分成两类，第一类是传统的视频会议、协同办公厂商;第二类是云视频，云办公厂商。传统的视频会议系统，用户需要自建视频会议系统，包括采购多媒体信息交换机、服务器、申请网络专线等，部署困难，门槛较高。云办公、云视频的使用者不需要采购这些专用设备，只需要借助简单的互联网环境就可以使用。比如钉钉、腾讯视频、Zoom、Slack等，用户只需要一台电脑或一台智能手机，就能轻松使用。此间，很多人居家办公，自建会议系统门槛过高，而云办公门槛较低，简单便捷，所以迅速被用户接受。钉钉等APP的下载量大幅上升，钉钉超过微信成为苹果应用商店下载量第一。

我们认为从下游C端来看，用户的使用习惯已经被培养。从中游看，目前云办公服务商大部分推出了免费产品，未来随着用户习惯的养成，将逐渐从免费转为付费。从上游看，云办公的需求激增，对IDC、IaaS的需求也会提高。比如2月4日开工第一天，钉钉已在阿里云上紧急扩容1万台云服务器，来保障视频会议、群直播、办公协同等功能，保障用户流畅体验。但C端硬件布局我们认为不是未来主流，即对于大部分云办公的C端用户来说，并不需要额外购买硬件。本篇报告通过分析美国云办公龙头Slack、Zoom、Teams的发展和竞争格局，以及云办公厂商的估值方法，进而分析中国目前云办公行业的发展情况和未来成长空间。

远程办公解决了特殊时期的办公需求，帮助企业提升办公效率。大部分公司规定员工在2月3-7日采取远程办公的方法，以腾讯(00700)为代表的互联网公司甚至将原定2月17日返回公司上班的时间再次推迟到24日。在“无接触”办公的需求下，协同办公市场参与者纷纷免费开放产品，帮助企业解决办公需求。

回顾协同办公软件发展历程，可以分为三个阶段，分别是文档信息共享阶段，组织与流程化协作阶段以及全面组织管理阶段。

2000~2005年：文档与信息共享阶段。随着局域网和关系数据库的进一步发展和完善，办公软件在文档电子处理基础上实现文件共享和信息共享。但因为缺乏组织模型、流程等手段支撑，各个功能无法打通依然相对独立。以0A为代表的协同管理软件初具雏形，却还未产生规模化的产品模式和商业应用。

2005~2010年：组织与流程化协作阶段。拥有组织模型、流程表单技术的OA软件日益成熟，功能从原先的沟通协作、行政办公、信息共享等趋向组织内部的各项管理活动环节，成为组织运营管理的重要工具。

2010年至今：全面组织管理阶段。以移动互联网技术为代表的新一代信息技术发展，进一步提升了协同办公的功能内涵和应用边界，实现全域全员跨时空的业务协同办公应用。随着云计算、大数据和AI技术的发展进一步推动了协同管理的应用深度和广度。

未来协同办公将朝着平台化、移动化、云端化和智能化发展。平台化的产品可以提供更丰富的个性化应用定制，满足各类型企业的协同管理需求。运用移动互联技术，通过移动即时通讯、视频会议等功能和技术，结合移动互联下的业务应用场景，形成移动端的工作入口和应用门户，企业员工和管理者可在任何时间地点协作办公。根据中国软件行业协会数据，我国协同办公软件市场规模从2016年的62.60亿元增加到2018年的81.80亿元，增长平稳。

协同办公产业链上游由硬件制造商、电信运营商、IaaS服务商及技术提供商组成，其中技术提供商主要提供智能语音、图像识别等算法为导向的服务;产业链中游主要包括企业服务商、渠道服务商及移动办公平台等提供协同办公方案等;在下游端，面向企业用户，分别为企业决策者、企业管理层以及且员工提供相应的配套服务。

协同办公可以分为传统厂商和云办公厂商，居家办公对云办公的需求更大。传统远程办公和云办公存在明显差别。以视频会议为例，系统模式方面，传统视频会议系统服务器和使用终端都在企业内部，比如会议室中，移动性较差，而云视频会议系统服务平台在云端，终端是用户的智能手机或者PC，可以移动办公。搭建模式方面，传统视频会议系统需要自己采购设备，自己搭建，自行运维，前期投入高，运维成本高，扩展性差，功能较少。而云视频会议系统只需要支付订阅租赁费就可以使用，前期投入低，运维费用低，扩展性高，功能较多。

本次情况，很多人居家办公，自建会议系统门槛过高，而云办公门槛较低，简单便捷，所以迅速被用户接受。钉钉等APP的下载量大幅上升，钉钉超过微信成为苹果应用商店下载量第一。我们认为从下游C端来看，用户的使用习惯已经被培养。从中游看，目前云办公服务商大部分推出了免费产品，未来随着用户习惯的养成，将逐渐从免费转为付费。从上游看，云办公的需求激增，对IDC、IaaS的需求也会提高。比如2月4日开工第一天，钉钉已在阿里云上紧急扩容1万台云服务器，来保障视频会议、群直播、办公协同等功能，保障用户流畅体验。

二 复盘美股主流云办公公司，商业模式成色几何?

Slack：基于即时聊天的协同办公，电子邮件的完美替代者

从解决公司内部需求出发，Slack推出后迅速增长。Slack起源于2009年一家名为Tiny Speck的游戏公司。一开始是为解决内部使用而开发的办公集成化平台，以代替传统的电子邮件解决办公过程的碎片化及信息沟通的不透明的问题。Slack不仅仅是电子邮件的替代品，通过精准理解办公业务过程的痛点，将人员、应用程序和数据相结合，以集中的方式来协调计算机的信息资源，使得关键业务流动、作用和转换，简化用户的工作流程。2014年Slack正式发布，2019年6月纽交所上市，从产品的发布到上市仅用了5年的时间。

通过其内部建立的频道、回复、通知体系，既能降低团队沟通的干扰性，又能提高办公的透明度。在频道体系层面，公司内外不同的项目或者话题，都可以建立一个单独的频道，如果不喜欢或者没必要参与某个频道的发言，用户可以单独屏蔽或者退出，而不需要退出整个团队;在回复体系层面，回复、转发、表情三种回复模式可由用户根据需求自由选择，比如某几个人可以针对某句发言进行分支讨论，且该分支讨论不会出现在主体版面上来干扰大体的讨论;在通知体系层面上，Slack旨在做到减少干扰的前提下，不错过重要的消息，例如用户可以关闭全局通知，只对提到自己的或者用户设定的关键词的时候，再弹出提示。在Slack体系下，项目频道内的所有成员都能掌握项目的进程，即使是新加入的成员，也能通过翻阅相关记录快速掌握现有进程。

Slack打通信息流，实现了多方软件集成。通过第三方和内部构建的程序相集成，Slack用户能够轻松地访问来自不同程序的信息并进行交互，以极大地提升用户的工作效率，增加Slack平台的价值。据招股书披露，截至2019年1月31日的三个月里，用户每周已经在Slack使用超过45万次第三方应用，截至2019年1月31日，Slack已集成超过1500个第三方应用程序，并已有超过90%的付费用户使用集成的第三方软件。

PC端与手机应用相协作，全方位协助办公交流。在PC上，用户可以通过网页端直接登录或者下载客户端直接进行使用;手机应用具有PC上的几乎全部功能，助力客户利用碎片化时间办公。值得注意的是，手机端集成了Slack上的第三方应用，使得用户免除了相关第三方应用的下载时间。

在保障搜索的便利性下，Slack保障办公的安全性。在频道信息过多时，Slack能够有效进行信息检索及整合，包括业务沟通记录，企业内部协作、团队成员等各种信息。此外，在检索信息功能的同时，能有效得保障用户数据、办公信息的安全，显得尤为重要。Slack采用数据云储存的方式，用高于行业水平的信息安全标准，通过了等安全监管的相关要求。

自助服务与直接销售相结合，通过免费版增加Slack的用户。Slack主要有四种订阅计划，分别是免费版、标准版、Plus版以及企业版。其中，标准版、Plus版分别收费为6.67美元/月和12.5美元/月，而企业版面向不用体量的企业进行定制化服务。而根据收费的标准不同，提供的存储空间、检索信息数量、视频会议人数等方面限制不同。免费版为用户试用提供了有力的条件，从而挖掘潜在的付费用户。目前免费版Slack支持10000条聊天消息搜索，8500位用户加入，5GB的文件存储空间以及10款应用集成。通过对平台品牌的宣传与推广，用户最初自助式使用Slack平台，许多组织从免费版开始试用起步。为了提升大型付费客户的使用体验，增加大型付费客户的数量。自2016年起，Slack通过直接销售计划对自主服务进行补充，进行相关销售与协助企业办公的过渡，以推动客户组织内部的成功使用与相关拓展。

每日活跃用户超1000万，收费用户迎来稳定增长。据招股书披露，付费用户从2017年、2018年到2019年分别为37000，59000和88000，其中付费超过10万美元的用户数分别为135，298和575。以净美元留存率(Netdollar retention rate)来衡量用户的持续付费能力，Slack招股书披露其计算方式为本期MRR/前期MRR，其中前期MRR指的是本期付费用户在12个月前的付费收入，本期MRR为同一客户群在本期的付费收入。Slack净收益留存率从2017、2018、2019年分別是171%，152%与143%。文章《What’s a Good Level of Net Dollar Retention?》指出，净美元留存率越高，用户的持续付费/消费升级能力越强。同比近年上市的SaaS公司，Slack的净收益留存率较高，这表示Slack的用户往往会进行套餐升级，较少降级套餐或者停止使用，留存的付费用户利于公司的可持续发展。

Slack收入快速增长，FY2019同比增长82%。Slack精准定位客户需求，免费模式的付费转换率高达30%。FY2017-FY2019的收入分别为1.05亿美元、2.20亿美元及4亿美元，同比增长分别为109.74%与81.62%。从季度增速来看，Slack保持15%左右环比增速，3Q2019环比增速16.5%。目前Slack还未盈利，FY2017-FY2019年净亏损分别为1.47亿美元、1.40亿美元、1.39亿美元，亏损率逐渐收窄。亏损主要是研发费用率和销售费用率较高，FY2017-FY2019研发费用率分别为40.6%，41.8%及31.3%，销售费用率分别为43.7%，41.5%及46.3%。

Teams：依托微软的强大基础，对Slack产生较大竞争压力

Teams作为Microsoft的office套件之一，可以和微软其他软件无缝对接。2016年3月，微软提出希望以80亿美元的价格收购Slack，遭到了Slack的拒绝。2016年11月2日，Office发布和Slack类似的产品Teams。Teams最大的优势是可以与微软其他软件无缝衔接，集成了众多Office应用，允许用户进行即时的信息沟通与文件分享。而且Teams开放的免费版功能比slack更多，比如可以做到无限聊天搜索，10GB存储空间，使用140个集成软件。

微软的产品在协同办公市场的份额更高，拥有多大型企业客户。Spiceworks在2018年12月的统计数据显示，Skypefor Business 在2016和2018年市场份额分别为36%、44%，Slack仅为Skype for Business的三分之一。Teams推出后迅速增长，2016与2018年市场份额分别为3%、21%。据微软官网披露，Skype for Business的online版本将于2021年下线，并将用户迁移至Teams。此外，按企业规模划分，Teams和Skype两者拥有较多的大型企业客户，是Slack大型企业数量的6倍左右，Slack的客户主要集中在小型企业。基于强大的微软客户基础，ETR报告显示大型企业和机构应用Microsoft Teams的比例2019年7月上升至19%，而Slack呈下降趋势。

Zoom：简单稳定的云视频会议

2011年，曾作为思科系统WebEx部门的工程副总裁的袁征成立了Zoom，面向To B业务。Zoom的核心平台Zoom Meetings将公司内部的功能与第三方工具相结合。其中，内部功能主要包括ZoomChat 功能、基于软件的会议室系统(ZoomRooms)、会议室连接器、云电话系统(Zoom Phone)和视频在线研讨会。第三方工具主要集成了Atlassian，Dropbox，Google，LinkedIn，Microsoft，Salesforce 和Slack等。

Zoom主要提供的服务类型包括Zoom会议计划、现代云手机解决方案、以软件为基础的会议室解决方案、网络研讨会和活动以及可扩展插件。Zoom会议由参会者通过电话、台式机、手机和平板等实时加入会议，可拓展至教育、远程医疗及开发人员领域等;现代云手机解决方案中推出手机应用程序Zoom Phone，集语音、视频、语音邮件、即时通讯、会议于一体，收取最低10$/月/用户;以软件为基础的会议室解决方案推出软件定义的视频会议系统，可以针对任何规模的会议室或会议端口，收费为49$/月/会议室或49$/月/端口;网络研讨会和活动提供视频研讨会活动，拥有100-100000观看权限的参会者，并提供面向社交网络的无限受众实时流媒体;可扩展插件推出音频计划及额外的云录制空间，保障全球免费参会及会议过程云存储功能。会议由Zoom的用户发起，而视频会议的参与者通过实时的体验，从而增加了Zoom的潜在客户。

搭建原生云架构，分布式体系提升用户体验。在传统架构的通信平台上，伴随着加入通讯过程人数的增加，参与者往往会感受到通讯质量的下降。Gartner报告指出，到2022年有75%的全球化企业将在生产中使用云原生的容器化应用。而Zoom基于原生云的设计，在堆栈方面采用了云网络和视频架构，以轻松增加视频的容量。其中，云网络提供全球连接，支持世界各地的用户以满足最高质量的体验。在视频架构的优化上，Zoom采用分布式体系使得会议能够跨数据中心网络分布，以提供多达数千人的可靠的视频体验;多媒体分布路由支持比标准MCU多15倍的参与者;多比特率编码优化视频的性能和可伸缩性;应用程序层服务提供可用带宽优化、音频和屏幕共享的体验。

Zoom会议计划推出四种订阅服务。针对个人会议，Zoom推出免费的Basic服务，可多达100名参会者进行使用，但限制群组会议时间在40分钟以内，且兼具视频会议、网络会议、群组协作功能及安全保障等。而Pro，商业版分别收费14.99$/月/主持人及19.99$/月/主持人，参会者可以受邀参加具有主持人权限的人安排的会议。Pro版保留全部基础功能，并且调高会议持续时间至24小时，新增了诸如用户管理，个人会议定值，分配日程安排等功能。商业版相较Pro，调高参会者至300名，可以配备10名主持人，提供专业电话支持，管理控制面板，电子邮件地址定值等功能。企业版与商业版收费相同，可以配备50名主持人，调高参会者上限至500人、100人(进阶版)，拥有专门的客户成功经理、无限制的云存储及行政业务审核功能。

订阅协议包括月度、年度及多个年度模式。由客户进行自主选择下，客户可以选择月度、年度或者一次缴纳多年费用的方式进行订阅。通常情况下，Zoom的大客户选择提前一年支付年度款项，随着Zoom大客户数量的增加，其年度订阅与账单的比例上升。2018年与2019年，Zoom的年度经常性收入的65%与74%来自单年度/多年度的订阅方式。

Zoom客户覆盖多个行业，包括教育、娱乐/媒体、企业基础设施、金融、医疗保健、制造业、软件/互联网等。在线教育方面，全球已经有10000多家学校使用Zoom。例如，在为教育机构傲梦少儿编程搭建线上教育平台是，主要采用ZoomMeeting来支持老师、学生用电脑、智能手机、平板等设备参会课堂，其次Zoom桌面共享能够达到高清晰画面，而Zoom可提供API接口把会议预约、会议管理、会议结束、会议人数设置、自动云端录制等控制权限交由傲梦的教务平台控制，实现灵活的业务场景定制。在线医疗方面，Zoom在市场上看到了机会，在2017年推出了符合hipaa的项目，临时使用受保护的健康信息以进一步保护患者机密性，同时在低带宽环境下的高质量视频;为专家咨询提供协作功能，以便初级保健医师可以轻松地将肿瘤医师或骨科医师等医学专家添加到会议。Zoom已经与许多主要的医疗网络和保险公司合作，提供更多的咨询、检查等服务。单一客户贡献收入占比都在5%以下。

Zoom付费用户数快速增长，推动收入快速增长。Zoom的付费用户数从2017年的1.09万增长到2019年的5.08万，付费超过10万美元的用户数从2017年的54个增长到2019年的344个，2019年净收益留存率为140%。FY2017-FY2019实现总收入分别为6082万美元，1.51亿美元和3.30亿美元，增速分别为149%和118%。

通过复盘我们认为云办公产品只有足够简单易用，减少附加设备需求，才能快速渗透用户。比如Slack通过按话题划分组群，方便新用户加入组群等产品设计，有效解决传统电子邮件的痛点，实现了用户的快速增长。微软Teams在功能上和Slack相近，依托和Office产品的无缝衔接，以及捆绑销售，用户数超过了Slack。Zoom主打云视频会议，给用户提供高质量的视频会议体验，使用非常简单，所以能从大量的视频会议创业公司中脱颖而出。Zoom的付费用户数从2017年的1.09万增长到2019年的5.08万。从竞争合作关系上看，目前Slack和Zoom的合作比较紧密，Slack本身不提供云视频服务，但是集成了1500多个第三方应用，其中就包括Zoom、Salesforce等。Teams的功能和Slack相近，另外也有视频和通话功能，所以和Zoom也是竞争关系。我们认为美国云办公龙头的成功经验给国内厂商做了非常好的示范，云办公产品在设计上需要足够简单易用，减少附加设备需求，在推广上要尽快获取用户，扩大用户基数才能形成用户网络效应，可以依托原有产品和用户基础进行捆绑销售。

三 国内巨头入场，谁能胜出?

国内的云办公软件主要有钉钉、企业微信、飞书、Welink，背靠巨头各有特色。钉钉起步较早，个人用户数超过了2亿，企业组织数超过了1000万，在春节期间下载量明显高于同类产品。企业微信依托微信11亿的用户，将企业微信和微信打通，方便用户在生活场景和办公场景切换。飞书(字节跳动)和Welink(华为)两者一开始都是企业内部自用，逐渐成熟后推向市场，在大型企业管理方面经验丰富。目前来看4个巨头各有特色，短期未能分出胜负。虽然钉钉的先发优势非常明显，但是其他3家也有自身的优势。比如企业微信可以依托微信11亿的用户来导流，也可以获得较多客户。华为Welink虽然才推出几个月，但是这款产品在华为内部已经使用多年，连接全球19万华为员工，日活率为99.8%，已经是比较成熟的大企业管理系统。华为可以向上下游海量的供应商和客户推广，这样可以做到订单的无缝对接。

钉钉：起步较早，个人用户数超过了2亿，企业组织数超过了1000万

钉钉起步较早，积累了较多用户。钉钉2015年1月16日发布，截至2019年6月30日，钉钉的个人用户数超过了2亿，企业组织数超过了1000万;开放平台上有开发者数超过20万，企业级应用数已经超过30万个，开发者服务的企业组织数超过500万家。钉钉具有考勤、OA审批、日志、钉盘、即时通信等诸多功能，可以有效提高组织内部沟通、协同的效率。

钉钉在春节期间下载量明显高于同类产品。期间，很多学校都是用钉钉在线教学。钉钉在春节期间下载量明显高于同类产品。钉钉的下载量从2月3号的40.6万上升到2月5号的50万，之后一直维持。但是企业微信的下载量从3号的15.6万上升到8号的42.7万之后逐渐下降到16号的24万。3号到16号期间钉钉累计下载量696.2万次，最近一年累计下载4354万次。3号到16号期间企业微信累计下载量451.8万次，最近一年累计下载2830万次。2月10日开学第一天，全国300多个城市的学校通过“钉钉”群直播功能开展教学，预计覆盖全国5000万学生。

钉钉线上产品主要包括组织、沟通、协同、业务及生态五个方面。在组织沟通及协同上，钉钉推出了智能人事、智能工资条、智能薪酬、即时沟通、办公电话、会议、智能协同等标准功能。在业务方面钉钉推出了企业办公支付：打通审批与支付，审批完成即可钉钉内批量付款，并对报销单据、发票、回单集中管理。在生态开方面，钉钉提供10亿元生态基金，吸引应用服务商、定制服务商及企业内部开发，协助企业在钉钉平台上的定制开发。

钉钉为线下办公推出智能硬件产品。为满足企业线下智能办公的硬件需求，钉钉平台推出了包含智能考勤机、网络中心、智能会议、智能前台、智能门禁、智能云打印等相关智能硬件产品。以智能考勤机为例，根据搭载的硬件、智能识别算法及相关功能不同，价格从49.9元至3299元不等，并且均在钉钉天猫旗舰店进行售卖。

基础功能免费，钉钉提供相关增值服务及付费的VIP个性化部署服务。钉钉提供的基础功能免费，比如聊天、DING、视频会议、考勤打卡、移动审批、签到、智能人事等等常用功能是免费的。另外钉钉也提供增值服务，如：使用DING会有相应的次数限制，如需增加会涉及收费;电话会议及钉盘的使用上，如需增加额度会涉及相应的收费。此外，在针对企业自身的定制化服务方面，钉钉分别推出了标准化部署服务及付费的VIP个性化部署服务。

钉钉已为超过1000万家企业组织提供服务。钉钉现的智能移动办公平台，为互联网、医疗医药、政府、制造业、零售行业等等提供相应方案，在服务规模超过1000人的企业中，制造业企业数量达到13家，占比为18%。

企业微信：延续微信用法，连接微信用户

企业微信更新至3.0版本，用户规模成倍增长。定位于让每个企业都有自己的微信，企业微信渗透50多个行业，注册企业数由2017年的150万增加至2019年的250万，活跃用户数由3000万增至6000万。在开放生态上，有21000多个第三方合作伙伴，连接476万多个系统接入企业微信运行。

延续微信的用法，企业微信推出了客户联系、客户群、客户朋友圈、小程序及企业微信支付。企业微信提供企业认证及用户的信息标识服务，将用户添加的客户信息会统一添加进企业系统内，企业离职员工的客户可由企业进行再分配;客户群和客户朋友圈用作客户宣传品牌，提供产品信息或者相关的专业知识，客户群人数最高可达100人;用户可以使用小程序向客户发送门店优惠券、产品推荐等，客户也可通过企业微信支付功能进行支付操作。

在协同办公方面，企业微信推出了会议、日程、微文档、微盘、打卡、审批、汇报、公用电话等功能。其中会议支持25人同时参会，并为主持人提供管理功能，发言可以演示、标注等。在文件协作方面，微文档在提供协作的基础上，提供文档权限设置功能，用微盘进行统一的企业共享空间管理。在工作流程上，日程支持多终端同步手机系统日历，打卡自动生成考勤报表满足企业多样考核需求、审批，员工可自行生产日报、周报、月报汇报工作进展。

企业微信收取企业认证费，年审费，功能扩充等相关费用。企业微信单个企业人数免费上限为200人，超出后收取认证费(300元，政府免费)。，经认证成功的企业每年还需缴纳300元的年审。此外，针对公费电话功能及微盘容量功能，对于超出免费限度内的使用，将收取超额费用。

连接微信用户，企业微信延伸行业渗透。连接着11亿微信用户，推出了各类行业方案：零售行业、教育行业、金融行业、甚至政务行业等等。据企业微信3.0发布会上数据显示，企业微信在重点行业TOP10企业覆盖率中，医药、保险均占据了90%的覆盖率，而银行、能源次之，占据了80%的覆盖率。

飞书：一站式企业沟通与协作平台

2017年11月，字节跳动全面使用飞书(海外版本Lark)作为办公软件;2018年10月，飞书的产品和研发团队超过500人。2019年1月，飞书推出了2.0版本诞生，新增语音通话、在线文档、智能日历、会议群聊、应用中心等核心功能;2019年4月，字节跳动正式发布针对海外市场的企业协同办公产品Lark;2019年9月，“飞书”向国内市场开放。

飞书整合即时沟通、日历、音视频会议、在线文档、云盘、工作台。在即时沟通上，飞书与Slack相似，将消息记录存储在云端，并会自动同步到所有设备，新成员加入群组时可随时随地查看全部历史消息，以提升上手效率。

飞书推出免费版、标准版、商业版及旗舰版。对于小型团队，飞书提供基础写作功能办公套件，包括单次时长50分钟、最多10人同时在线的音视频会议，500个上限的在线文档，10GB的云端存储，500人群聊及AI翻译与审批赠送等。根据使用功能的容量不同及其他拓展的应用，分别推出20元/人/月的标准版，50元/人/月的商业版以及200元/人/月的旗舰版。

Welink：连接华为全球19万员工的成熟系统

2017年1月1日，WeLink 1.0版本在华为内部上线，提供会议、消息、邮件、待办审批、知识共享各种功能，华为内部使用的“红版”WeLink，已接入了近700多应用。2019年12月26日，WeLink“蓝版”对外开放，具有内部“红版”80%的功能。WeLink连接全球19万华为员工，日活率为99.8%。

通过联接团队、联接业务、联接知识、联接IoT，WeLink为企业数字化提供服务。联接团队上，从IM、邮件、会议入手，提供开放平台;联接IoT，提供如白板、摄像头、电视等终端服务;联接业务方面，提供日程、考勤审批等相关服务;联接知识，WeLink建立知识型社区，接入企业内和行业内部的知识。WeLink日联接量已超过1200万次，联接团队52万个，联接白板1.4万块、联接业务700多个、联接知识21亿次/年。

WeLink打造六大协同功能：消息沟通、群组管理、企业通讯录、视频会议、音视频通话、企业云空间。此外，WeLink面向合作伙伴开放了一系列工具：包括We码、H5、IoT、华为云全栈AI等。例如We码平台，它是一个开发企业应用的平台，实现功能跟“小程序”类似。借助We码，政企用户可以将各项业务流(如行政、财务、研发、HR、销售管理等)进行整合，将业务服务、公共服务、知识服务等汇聚到一个平台。

WeLink推出新人优惠及商业套餐两种模式。其中新人特惠为免费试用，含最多200用户/企业，10方会议并发(40分钟)以及50G企业云空间，试用时间为一年。而商用套餐在新人特惠的基础上，增加购买用户帐号数、会议并发数、企业云空间、PSTN套餐、硬终端接入资源。

四 云办公应用作为SaaS赛道之一，应该如何估值?

云办公属于SaaS，估值和SaaS行业估值相似。企业管理SaaS主要分为4类，包括协同办公类软件、职能服务软件、办公流程优化软件、数据储存与分析软件。SaaS公司成长性好于大盘，以美国的主流SaaS公司为例，Adobe、Servicenow、亚马逊、微软、Salesforce、Workday，从2014年1月2日起至今的涨幅都跑赢了纳斯达克指数。特别是Adobe、Servicenow、亚马逊从从2014年1月2日起至今的涨幅超过300%，是纳斯达指数涨幅的3倍多。估值方面，这几家公司的PS主要在8-20倍之间。

横向比较，SaaS公司营收增速越高，PS估值越高。PS估值本质上也是对未来盈利的体现，未来能盈利越多，则估值越高。通过对比可以发现，一般情况下增速越快，PS估值越高。但同时要考虑云化进展，云化程度不同，估值存在显著差异。对于纯SaaS企业通常采取PS估值法，如Salesforce、Servicenow、Shopify、Workday等。对于SaaS占比偏低的公司仍主要适用于整体PE估值法，随着云化程度的加深，SaaS业务估值逐步向PS估值法切换，典型的转型SaaS企业有Adobe、金蝶国际、Microsoft。

纵向比较，在SaaS公司的生命周期中，PS估值倍数的影响因素包括营收增速、净利率、云化程度等。在SaaS公司早期，虽然收入增速较快，但是处于亏损状态，所以采用PS估值，随着营收增速放缓，PS也随之降低。随着规模扩大，规模成本不断降低，公司逐渐盈利，利润率逐渐上升，估值从PS逐渐切换为PE。特别典型的是Adobe这样的转型SaaS的公司。在转型初期，收入增长，但是利润下滑，公司估值从PE切换到PS。随着SaaS业务占比提升，规模效应出现，利润率不断上升。公司估值又逐渐从PS转向PE。

Salesforce(CRM.US)成立之初就定位为SaaS公司。在2005-2010 年间业务推广阶段，公司PS 估值倍数主要由其 SaaS 营收增速主导，前期营收高成长，支撑 PS 估值在高位，2009 年营收增速短期回落导致 PS 估值回调，2010 年增速反弹驱动 PS 回升。2011 年后 SaaS 业务体量放大后，营收增速趋于稳定，净利率成为影响公司 PS 估值倍数的又一关键变量。2011-2012 年公司营收成长快,但仍处于净亏损扩大状态，导致 PS 估值回落;2013-2016 年净亏损率逐年收窄，PS 估值倍数基本稳定;2017 年实现扭亏为盈，PS 估值上移至7-9.5倍。至今云计算业务步入成熟阶段，近8年业务指标总体保持稳定，年营业收入增速保持在25%-35%左右，PS 值基本维持在6.5-10倍之间。

云办公行业市场空间广阔，多数企业处在扩张阶段，更适用PS估值。由于前期大额研发及销售费用，云办公企业大多仍处于亏损或低盈利状态。比如Slack在FY2017、FY2018、FY2019净亏损分别为1.47亿美元、1.39亿美元、1.38亿美元。Zoom在2018年亏损380万美元。所以云办公企业目前更适合用PS估值法。Slack上市后，因为和Microsoft Teams的竞争不断加剧，收入增速放缓。2Q2019收入环比增速从27.78%下降到7.41%，所以股价不断走低，PS(TTM)也从2019年7月的41倍降低到2020年1月的20倍。3Q2019收入环比增速上升到16.55%，所以PS(TTM)逐渐上升到27倍。

从SaaS企业的核心指标看Slack和Zoom的经营情况

SaaS企业的核心指标为获客成本(CAC)、客户生命周期价值(LTV)、月/年经常性收入(MRR/ARR)、客户流失率等。行业内的主流观点认为LTV是CAC的3-5倍，获客成本能在12个月内收回(即CAC小于12倍的MRR，或ARR)，说明这家SaaS厂商在持续健康发展。我们根据新客获取成本是老客维系成本的5倍这个经验公式，来测算厂商的新客获取成本和老客维系成本。

Zoom的用户ARR超过CAC，公司进入持续健康发展阶段。Zoom付费客户数(企业规模超过10人)的数量从FY2017的10900个增加到FY2019的50800个，FY2018和FY2019付费客户数同比增速分别为137%、97%。。根据招股书中披露，Zoom每月的用户流失率低于4%，我们假设按4%算，年流失率48%。另外Zoom还披露多年付费用户的平均合同年限为2.4年。按新客获取成本是老客维系成本的5倍这个经验公式，我们计算出Zoom在FY2019的获客成本CAC为4367.74美元，而ARR为6506.24美元，CAC小于ARR，获客成本能在12个月内收回。另一方面Zoom的大客户数量也不断增加，付费超过10万美元的用户数从2017年的54个增长到2019年的344个，2019年净收益留存率为140%。所以我们认为Zoom进入了持续健康发展阶段。

Slack的ARR接近CAC，但是来自Teams的竞争压力较大。Slack的付费客户数总FY2017的37000个增加到FY2019 的88000个，FY2018和FY2019付费客户数同比增速分别为59%、49%。Slack没有披露客户流失率数据，根据第三方机构Theta Equity Partner测算，Slack流失率约为10%，80%的付费用户会继续使用超过5年。我们测算出SlackFY2019的CAC为4993.38美元，ARR为4551.73美元，LTV(按5年算)为22755美元。所以Slack的ARR也接近CAC，且LTV大于3倍的CAC，整体而言Slack也已经进入健康发展阶段。但是来自Teams的竞争压力一直较大，2019年Teams的DAU甚至超过Slack，这也导致了Slack上市后股价持续下降。

微软捆绑销售，Teams用户数快速增长，对Slack产生较大竞争压力。微软Office365商业版中包含Teams，所以依托Office原有的巨大用户基础，Teams的用户数快速增加。2019年7月微软宣布Teams的DAU达到1300万，2019年11月突破2000万。而Slack的用户数2019年1月达到1000万，2019年9月达到1200万，其中600万个是付费用户。Teams(2016年发布)虽然发布时间晚于Slack(2014年发布)，但是依托office原有的用户基础，3年时间用户数超过Slack，这对Slack产生较大竞争压力。但是Slack相比Teams也有优势。Slack集成的第三方应用更多，Slack集成了1500个第三方应用(包括Zoom、Salesforce、Google Analytics等)，而Teams只有180个，所以在产品拓展性和功能上更丰富。

（编辑：张金亮）