中金：快递行业集中度进一步提升，头部公司分化明显，优选中通(ZTO.US)等龙头

本文来自微信号“杨鑫交运观点”。

行业近况

A股快递公司顺丰、韵达、圆通、申通公布2020年9月经营数据。

评论

顺丰继续保持高速增长，主要受益于时效产品、特惠专配产品及其他新业务均保持了较高的增长：9月快递业务量7.28亿件，同比增长60%(8月同比增长63%)，大幅高于行业增速。9月份市场份额为9.0%，与8月份的9.0%持平，高于去年同期的8.1%。9月速运物流收入134.5亿元，同比增长36%，单票收入18.47元，同比下降15%(降幅比8月的-21%明显收窄，我们预计与时效件增速加快有关：9月生鲜、月饼等线上销售增速较快)。

9月供应链业务收入6.8亿元(同比增长36%，增速较8月的25%大幅提升)，公司总收入141.3亿元，同比增长36%，量、收均保持快速增长。

韵达9月业务量同比增长65%：9月业务量14.63亿票，同比增长65%(快于8月份的54%，部分受益于去年同期基数有所下降)，9月份业务量市场份额为18.1%(高于上年同期15.8%及8月份的17.7%)。9月收入31.4亿元，同比增长13.4%;单价2.15元，同比下降31%，跌幅相比8月份(34%)略有收窄，根据公告，主要是由于单票重量下降以及公司在部分区域采取合理的市场策略(我们认为主要是面单费折扣抵减收入、派费下调)。

申通9月业务量同比增长19%：9月业务量8.60亿票，同比增长19%，较8月的增速(17%)略有提升，低于行业增速，市场份额为10.6%。9月收入18.71亿元，同比下降8.6%，单价2.18元，同比下降23%，环比上升3%。

‍虽然9月份价格竞争仍然在继续，各家快递公司单价同比降幅均有所收窄，四季度，快递业进入传统业务旺季，我们预计价格竞争将有所缓和。公司横向对比来看，韵达依然以市场份额为主要目标(单价环比略有提升但同比降幅大，业务量增速同比加快)，申通则相对保守(单价环比基本持平，业务量增速低于行业)。

我们认为不宜过度关注单月的业务量增速和份额差异，更加重要的是行业集中度的继续快速提升和公司梯队的分化。‍‍‍‍‍

估值与建议

二季度以来业务量增速超预期，我们认为受益于消费习惯的改变和网购渗透率的提升，具有一定的持续性，短期看快递发展指数预计10月份业务量同比增长35%左右(国庆假期期间快递揽收量同比增长54%，因此我们认为 10月实际增速或继续超出预期)。

从中长期看我们维持未来五年行业件量翻倍判断，且规模经济性支持进一步集中，投资策略为优选龙头。在上半年的激烈价格竞争下，行业集中度进一步提升且头部公司在业务量(及增速)、盈利能力等方面分化更明显，我们建议优选龙头。

长期看好顺丰、中通(美股，ZTO.US)，短期关注韵达(去年8月到10月韵达的增速逐月下降，低基数下增速有望加快，但如我们此前提示短期盈利可能依然承压)、关注申通(与阿里的协同效应)。当前股价对应的2021年市盈率：顺丰46.2倍(扣非)、中通(美股)25.7倍、韵达23.6倍、申通47.0倍。

风险

业务量增速放缓，单价大幅下滑，成本管控措施效果低于预期。

图表1：业务量对比

图表2：业务量同比增速对比

图表3：市场份额对比(按业务量)

图表4：收入对比(顺丰为全网收入、韵达、圆通、申通为总部收入)

图表5：收入同比增速对比

图表6：9月单票收入及同比变化

图表7：9月份运营数据汇总

图表8:可比公司估值表