招银国际：碧桂园服务(06098)对蓝光嘉宝(02606)潜在收购可构成正面影响

我们认为，对蓝光嘉宝(02606)的潜在收购对碧桂园服务(06098)具有积极意义，因为1）战略方面，蓝光嘉宝在西南地区的强大资源（占管理总面积的60%）能填补碧桂园服务地域布局的空白（仅占公司3%）。2）财务方面，如假设100%股权收购，则该收购将使公司2021/22净利润提高20%。此外，两家公司盈利能力相近，利润率摊薄的可能性较小。3）估值方面，公司现价为28倍2022年预测市盈率，而蓝光嘉宝为5.4倍。所以收购会带来价值提升4）从资产负债表来看，碧桂园服务有足够的现金来支持100%的股权收购。

最新消息：公司和蓝光嘉宝于2月23开市前日停止交易。据《经济观察报》报道，公司提议收购蓝光，但并未透露总对价或要收购的股权比例。

战略上1+1>2：截至2020年上半年，蓝光嘉宝在管/合约面积为8,990万/1.41亿平方米。此次收购会使公司2021年合约面积提升至13亿平方米，进一步巩固公司在市场上的领先地位。更重要的是，公司在西南地区渗透率较低（仅占管理总面积的3%），因此收购蓝光嘉宝（西南地区管理面积占比60%）将有助于扩大覆盖范围。由于蓝光嘉宝先前通过收并购进行了大规模扩张（占总管理面积的44%），有机会通过整合达到经营效率提升。

我们认为这对公司可能具有价值提升作用：估值方面，公司现价为28倍2022年预测市盈率，而蓝光嘉宝为5.4倍。此外由于两家公司盈利能力相似，此次收购将使其2021/22年收益提高20%/20%，而利润摊薄很少。

资产负债表最多可以支持100%收购。截至2020上半年，公司拥有现金99亿元人民币，我们预计2020年底将增至100亿元人民币以上。这足以支付以30%溢价收购蓝光嘉宝100%的股份，相当于人民币73亿元。待正式宣布之前，我们不排除部分收购的可能性，这可能会为与增值服务相关的收购腾出更多现金。

行业影响：未来可能会有更多类似收并购出现，因为1）小型物管公司正在失去市场份额（即使是前30-50名）。2）母公司销售放缓，面积竞争加剧。3）大型和小型公司之间的估值差距加大（差距高达10-20倍）。我们将来可能会看到更多缺乏母公司支持的小型公司被收购。

财务资料

资料来源：公司及招银国际证券预测