国海证券：维持金徽酒(603919.SH)“买入”评级，复星入主新机遇，高档酒持续发力

智通财经APP获悉，国海证券发布研究报告，看好复星入主金徽酒(603919.SH)的发展，亦看好公司百元以上占比持续提升及省内市占率持续提升。预计2021-23年EPS为0.81/1.03/1.26元，对应PE为49/38/31倍，维持“买入”评级。

国海证券主要观点如下：

公司概况：甘肃白酒龙头，复星入主望赋能。金徽酒为甘肃省白酒龙头企业，目前公司省内市占率约为24%。复星于2020年底入主金徽，有望给公司带来新的赋能。公司营收从2012年9.76亿元增至2020年17.31亿元(+5.89%)，8年CAGR为7.4%；归母净利润从2012年1.06亿元增至2020年3.31亿元(+22.44%)，8年CAGR为15.3%。

行业现状：集中度持续提升，未来贡献价大于量。目前白酒行业已经进入存量竞争，白酒产量与企业个数逐年下降，未来行业贡献价大于量。2020年白酒总产量740.73万千升(-2.46%)；销售收入5836.39亿元(+4.61%)；利润总额1585.41亿元(+13.35%)；规模以上白酒企业1040家，同比减少136家。而在挤压式竞争中头部集中趋势明显，马太效应显现。贵州茅台占所有白酒上市公司营收比重从2017年的10.8%上升至2020年的16.8%，市占率提升6%。五粮液从2017年的5.3%上升至2020年的9.8%，市占率提升4.5%。G3占比从2017年的20%上升至2020年的36%，行业集中度提升明显。目前主要酒企已公布十四五规划，开门红效应明显，2020年部分酒企提价，将在2021年享提价红利。

核心竞争力：持股计划绑定多方利益，品牌渠道双轮驱动。管理层：公司为民营企业，通过持股计划绑定管理层与员工，持股占公司总股本的1.26%，其中11位高管约占计划的30%。同时通过设立资产管理计划使公司经销商间接持股，持股比例为1.88%，有效强化公司股东、员工和经销商之间的共同利益基础。品牌端：公司主打金徽与陇南春双品牌战略，目前市场上流通品牌为浓香型的金徽酒，覆盖全价格带，而酱香型的陇南春预计有望明年初在华东市场推出。产品端：公司高档酒(百元以上)占比从2014年的24%提升至51%，近六年营收CAGR为23.7%，增速较快。目前产品结构持续优化，高档酒占比稳步提升。渠道端：公司近年营销模式由“深度分销”向“深度分销+大客户运营”双轮驱动转变，公司销售网络已辐射甘肃省全部市县，未来公司将集中精力做大客户运营，促进终端动销和产品升级。区域扩张：公司深耕省内市场，将省内分为核心市场，板块市场以及培育性市场，实施“不饱和营销”；同时积极拓展省外市场，采取梯次开发模式，继续深度开发陕西、宁夏市场，有序开拓新疆、内蒙、青海等西北市场，实施“不对称营销”。

未来看点：结构升级空间明显，未来公司四大看点。1、公司作为地产酒优势明显，相比其余地产龙头在甘肃省内仍有较大空间。预计公司省内市占率有望提升至40%以上，增长动力主要源自省内薄弱区域如甘肃西部地区、陇东(平庆市场)持续高速增长和收割省内其他小品牌份额。2、公司区位优势明显，省外扩张坚持梯次开发大西北战略不变，渠道能力强，有望继续保持高速增长，收入占比增至20%以上。同时复星亦有望助力华东拓展。3、甘肃省消费升级空间较大，公司产品结构持续优化，高档酒仍处于放量阶段，盈利能力继续提升，未来占比有望提升至60%以上。4、明年年初有望推出的高端品牌“陇南春”，定位次高端以上酱香酒品牌，目前酒体已准备完毕，有意进军华东市场分一杯羹。

风险提示：行业政策调整；食品安全事件；省外扩展不及预期；产品结构升级不及预期。