中金海外简评：美股再度重创 未来何去何从？

本文来自微信公众号“KevinLIU Kevin策略研究”，原标题为《简评：对增长和贸易谈判前景担忧再度重创美股》。

隔夜美股市场再度大幅下跌，三大指数跌幅均在3%以上，其中纳斯达克指数的跌幅依然最大，高达3.8%。市场出现如此剧烈的波动令投资者普遍感到意外，也终结了前一周在美联储主席Powell鸽派讲话、以及G20中美元首会晤的乐观情绪下推动的反弹。

针对市场的剧烈波动，我们点评如下：

► 首先，市场为什么会再度大跌?简言之，综合各方面信息，直接驱动昨天美股市场大跌的原因可能有两点，一是对收益率曲线(逼近)倒挂隐含的未来增长前景的担心;二是对于中美贸易谈判的担忧再度有所回升。具体而言，

一方面，近期由于中长期美债利率明显回落(10年期国债利率已经回落至2.91%)、而短端利率变化不大，导致收益率曲线迅速走平。目前，2年期国债2.797%已经高于5年期国债2.787%，与10年期国债的差距也缩窄到不到12个基点，为2007年以来的最低水平。由于收益率曲线的倒挂，从历史经验来看，通常预示着经济未来可能逐步走入放缓甚至衰退。虽然这一现象更多只能告诉我们方向，而无法通过有限的历史经验告诉我们一个相对准确的时间，甚至会隔相当长一段时间才会出现真正的衰退，但市场对此的反应明显更为剧烈，这一点从昨天美股银行板块明显下跌的表现中也可以得到印证，因为收益率曲线的倒挂通常对银行的盈利不利。

另一方面，对于贸易谈判前景的担心取代了周末G20中美元首会晤后的乐观情绪，再度占据上风。直接的导火索是因为特朗普总统在其twitter上表示，中美贸易谈判已经开始，但是是由一直持强硬态度的美国贸易代表Lighthizer牵头主导。另外，特朗普总统也再度表示自己是“TariffMan”，如果90天之内无法达成协议，仍将考虑关税措施。这一表态明显加速了美股市场的下跌，包括一直以来对中国敞口较大的波音、卡特彼勒，以及前两天预期中国可能降低美国汽车进口关税而大幅上涨的美股汽车股的跌幅都非常显著，这也表明投资者对贸易谈判前景的担忧再度增加。

► 其次，市场如此大跌告诉我们什么?市场由于一些负面消息就导致如此距离的波动，本身也说明当前整体的投资者情绪依然非常脆弱，对于负面消息的反应尤其敏感。这也是为什么我们在周认为近期油价的回落和美联储加息预期的下行有助于给市场提供喘息机会，但年底这一段时间密集的政治事件和政策因素依然是主要挑战的主要原因。

考虑到贸易谈判本身具有相当大的不确定性，很难做出准确的预判，因为仍将是未来一段时间左右市场走势和投资者情绪的关键因素。如果未来贸易摩擦进一步升级的话，也即我们在2019年度展望中给出的悲观情形，可能会促使我们进一步下调对于包括美股在内风险资产的看法与排序，其中一个主要原因在于剩下的2670亿美元产品中消费品占到40%，其对美国自身消费和通胀的影响会更为显著;特别是半导体和科技硬件板块由于其对中国收入高达30%，远超过其他板块的敞口，将使其首当其冲。当然任何的积极进展也将有助于稳定投资者情绪。

不仅如此，未来一段时间海外市场较为密集的政治事件也需要重点关注，例如后续意大利与欧盟关于其财政预算争执的进展、12月7日德国基民盟主席选举(默克尔不再寻求连任)、12月7日美国联邦政府短期支出法案到期(存在政府关门风险)、12月11日英国议会就退欧协议投票讨论(目前看不通过概率较大)、12月18～19日FOMC会议(大概率再度加息;“散点图”是否调整)等等。

► 第三，抛开短期的波动和政治事件不确定性，我们相信近期油价的大幅回落和美联储的鸽派表态对市场是边际有利的，可以提供一定的喘息机会，不过一些时候对其他负面担忧会占据上风。这两点变化对于除能源相关资产(如高收益债、产油国、能源板块等)外的多数资产都是边际积极的，能够在对增长的担忧尚未缓解的背景下提供一定喘息机会、甚至对部分新兴市场的弹性更大一些。

至于收益率曲线的倒挂是否意味着经济很快就面临很大的衰退风险，其实从过去三十多年有限的几次历史经验来看并非完全如此，从收益率曲线(10年-2年)倒挂到经济进入衰退最长的一次间隔了23个月(2005年底)，而最短的一次也有13个月(2000年2月)，因此在实际操作中很难用这一单一指标作为择时的有效依据，而且最近的收益率曲线的平坦化拆解来看更多是由名义利率隐含的风险溢价(term premium)差再度扩大所致。

(编辑：刘瑞)