华泰证券：主题盛行与存量博弈的破局胜负手何在？

智通财经APP获悉，华泰证券发布研究报告称，上周市场震荡调整，全A风险溢价上行至接近滚动1年均值，历史经验看仍有调整空间(目标至历史均值)。4月信贷数据显示M1-M2剪刀差弱修复、M2同比仍高增，反映市场资金空转现象仍较为明显，对应工业品供需格局(以PPI代表)下半年复苏或有限。主题股和低筹码是当前市场明显的交易特征，其破局关键分别在于M1增速、贝壳KMI等指标能否弹性回升及公募、北向资金能否成功接力，否则交易特征短期仍延续。

配置上，“景气修复+低筹码+主题属性”的共振方向是布局首选，可关注电子(面板、消费电子)、医药(化学制药)、保险、公路铁路、家电、消费建材等。

▍华泰证券主要观点如下：

主题股vs业绩股博弈的关键在于M1增速、贝壳KMI等指标能否弹性回升

23Q1 A股非金融单季度营收改善、1月来华泰中观产业景气指数趋势性回升，反映23Q1国内经济复苏确有端倪，但顺周期板块近期表现欠佳，其原因在于：①23Q1季报显示国内产能周期高位回落→本次A股短周期盈利修复弹性或较弱，②4月信贷数据显示M1同比有所回升、但离1月高点仍有距离，M1-M2剪刀差回升仍缺乏弹性→23H2 PPI修复或缺乏弹性。

此外，4月通胀数据显示CPI同比连续下滑4个月、PPI环比大幅下滑，可能存在一定下行压力。弱复苏共识下主题股阶段性占优，业绩股反攻的关键在于经济复苏的前瞻指标，如M1-M2剪刀差、贝壳KMI等，能否出现弹性回升。

主题股内部也开始分化，当前综合来看一带一路主题有望再次阶段性走强

3月中旬以来，以成交额占比刻画的行业轮动指数先升后降，目前距均值水平仍有距离，主题内部呈现AI→一带一路→高股息的顺序(代表板块为传媒/建筑/保险，其短周期位置及筹码结构类比度高)。

若经济复苏前瞻指标没有出现弹性回升，则主题股大概率仍阶段性占优，后续演绎顺序取决于筹码、性价比等指标比较：①估值上，高股息<一带一路(建筑、机械)

资金面陷入存量博弈的囚徒困境，破局点在于公募、北向资金

节后市场成交额明显缩量，5.10《谁在加仓高股息?》提示机构资金4月中旬以来净流入强度趋缓，主题轮动背后反映的是资金存量博弈现象明显、增量资金缺位下上证关键点位(3400点)突破难。

历史规律来看，市场修复中期公募、北向应接力私募、杠杆资金，但：①21年以来Wind股票型基金指数表现欠佳→居民对新发基金的认购意愿弱、公募新发修复道阻且长(需等待市场赚钱效应进一步回暖)，②外资净流入的锚是国内地产政策(背后反映的是对中国经济的看法)，4月地产销售数据转弱、前瞻指标贝壳KMI回落下其净流入趋缓，后续或有赖于内外货币政策环境发生变化。

配置建议：布局景气+筹码+景气的共振方向

宏观数据结构欠佳、微观资金补给缺位下，投资者风险偏好短期或继续调整，市场有望进入小震荡期，除追逐主题轮动行情外，布局景气确定性+低筹码+主题属性共振方向或兼具赔率与胜率：

①综合估值、筹码等角度对比，主题板块当前性价比：一带一路>高股息>AI，AI内部分化，能拿到牌照、有产品落地、高毛利率(产品商业化概率高)的公司较优，②基于景气拐点及景气爬坡的确定性筛选中，考虑公募配置系数、估值及相对点位，景气修复+低筹码+主题属性的共振方向是布局首选，可关注电子(面板、消费电子)、医药(化学制药)、保险、公路铁路、家电、消费建材等。

风险提示：

国内经济修复不及预期;地产政策不及预期。